Opinião & Análise

Mercado de capitais

Além dos números da CVM

Dados sobre o enforcement no mercado de capitais brasileiro

Crédito: Pexels

Vive-se um momento de particular importância para a atividade sancionadora no mercado de capitais brasileiro. Com a entrada em vigor da Lei nº 13.506/17 e da Instrução CVM nº 607/19, inaugura-se uma nova etapa.

Houve uma sensível ampliação nos valores máximos de multa pecuniária, criou-se uma alternativa adicional de conclusão de processos (por meio do “acordo administrativo”, ou “leniência”) e a CVM modernizou seu regramento, incorporando inovações e aprendizados que devem trazer benefícios para a atividade.

Daí a importância de um olhar mais aprofundado para as tendências mais recentes nessa área, que sinalizem o provável comportamento dos reguladores e dos próprios administrados no contexto que se avizinha.

A relevância de dados sobre a atividade sancionadora no mercado de capitais está na possibilidade de melhor compreender e avaliar a efetividade do regime jurídico que disciplina a conduta dos agentes do mercado. A atuação dos reguladores assume maior importância na medida em que o mercado de capitais evolui no número de participantes e o arcabouço institucional ficou mais sofisticado, na tentativa de acompanhar um mercado em rápida transformação.

Assim, a ação da Comissão de Valores Mobiliários (CVM), do Conselho de Recursos do Sistema Financeiro Nacional (CRSFN) e dos autorreguladores é essencial para apontar condutas reprováveis e desestimular a atuação ilícita de outros participantes do mercado.

Desde 2017, a CVM publica relatórios trimestrais sobre a atividade sancionadora. Conquanto a publicização dos dados ser importante para se compreender o andamento dessa atividade, há informações que merecem uma análise mais detida dos julgamentos e das decisões administrativas.

Para encontrá-las, o Núcleo de Mercados Financeiro e de Capitais (MFCap) da FGV Direito SP, do qual os autores desta coluna fazem parte, assumiu a tarefa de analisar e estruturar as decisões em processos sancionadores (PAS) e termos de compromisso firmados perante a CVM.

Outras instituições também são estudadas: Conselho de Recursos do Sistema Financeiro Nacional (CRSFN), nas decisões originárias da CVM, bem como a BSM Supervisão de Mercados. O resultado do estudo para as decisões de 2019 compõe o relatório “Além dos números da CVM: enforcement no mercado de capitais brasileiro”, cujas principais conclusões são traçadas neste artigo. A versão integral do relatório pode ser conferida neste link.

Considerado o universo analisado pelo MFCap/FGV Direito SP, a CVM julgou 100 processo sancionadores, sendo que o tema prevalente desses processos são questões societárias. Em sequência, temos processos que tratam de ilícitos de mercados, auditoria e problemas informacionais.

Gráfico 01 – Temas dos julgamentos de PAS da CVM, 2019

Fonte: Dados CVM, elaboração própria.

Nos 100 PAS julgados pela CVM ao longo de 2019, foram realizadas 513 acusações a 444 indiciados. Essas acusações resultaram em 335 condenações e 170 absolvições. Além desses resultados, 7 acusações foram encerradas por falecimento do acusado no decurso do processo e em uma o acusado foi considerado parte ilegítima. Organizando os casos por tipo de conduta envolvido nas acusações e o resultado do julgamento, temos os resultados apresentados na Tabela 01 abaixo.

Tabela 01 – Número de condutas que resultaram em absolvição e em condenação nos PAS da CVM, 2019

Fonte: Dados CVM, elaboração própria.

Dessa tabela, podemos perceber que ilícitos previstos na Instrução CVM nº 08/79 ocupam a agenda punitiva da CVM com 125 acusações, as quais resultaram em 99 condenações. Condutas envolvendo falhas na escrituração contábil também são recorrentes na CVM. Dos 93 indiciados acusados de falhas contábeis, 65 foram condenados. Nas acusações de violação de deveres por administradores, apenas 37 das 94 acusados foram punidos.

Das 335 condenações nos processos administrativos julgados pela CVM em 2019, em 274 aplicou-se a pena de multa, que somaram aproximadamente R$ 1,04 bilhão. Além disso, há 43 advertências e 22 proibições.

A preponderância de penas pecuniárias merece atenção. Como mencionado, a atuação sancionadora da CVM foi alvo de reforma pelo Poder Legislativo. Com a redação atual do art. 11 da Lei 6.385/76, alterada pela Lei 13.506/17, a CVM poderá aplicar penalidade de  até R$ 50 milhões, teto em muito superior aos originais R$ 500 mil. Em razão desta reforma legislativa, foi editada a Instrução 607/19 da CVM, que prevê a classificação das acusações em grupos (definidos no anexo 63 da Instrução) para fins de delimitar penas máximas.

Como os casos julgados em 2019 se referem a fatos ocorridos antes da entrada em vigor da Lei 13.506/17 e da Instrução CVM nº 607/19, não encontramos a classificação lançada explicitamente nas decisões. Assim, foi realizado um esforço hipotético de classificação, cujo resultado é ilustrado no Gráfico 02 abaixo.

Gráfico 02 – Condutas julgada em PAS da CVM em 2019 e Grupos da Instrução CVM nº 607/2019, Anexo 63

Fonte: Dados CVM, elaboração própria.

Estes números sugerem que a atividade punitiva da CVM 2019 esteve centrada majoritariamente em casos aos quais a Instrução nº 607/19 atribui maior gravidade.

Saindo dos números dos processos sancionadores, são apresentados os resultados dos Termos de Compromisso. Em 2019, foram apresentadas 274 propostas, cuja distribuição em temas é demonstrada no Gráfico 03 a seguir.

Gráfico 03 – Temas da acusação das propostas de termo de compromisso na CVM, 2019

Fonte: Dados CVM, elaboração própria.

Dessas propostas, 173 foram aceitas, nas quais foram assumidas 171 obrigações de pagar determinada quantia, 31 obrigações de não fazer, 7 obrigações de fazer e 7 obrigações de indenizar. Considerando apenas as obrigações de pagar certo montante, as propostas de termo de compromisso aceitas em 2019 somam R$ 43 milhões.

Como as decisões condenatórias da CVM podem ser levadas ao CRSFN, por meio de recurso, importante conhecer os números do Conselhinho. Em 2019, 132 pessoas foram julgadas na segunda instância, sendo que os temas das condutas apresentam a proporção mencionada no Gráfico 5 abaixo.

Gráfico 5 – Número de pessoas julgadas, por tema, em recursos junto ao CRSFN, 2019

 

Fonte: Dados CRSFN, elaboração própria.

Nos julgamentos analisados, 103 condenações da CVM foram mantidas pelo conselhinho. Para 23 pessoas, a pena pecuniária foi diminuída; para duas, houve a imposição de uma pena pecuniária (fruto de recursos de ofício); para quatro pessoas, o CRSFN diminuiu penas não pecuniárias.

Assim, a exemplo dos anos anteriores, o resultado mais comum é a manutenção das decisões da CVM (perto de 80%), sinalizando um razoável alinhamento entre as duas instâncias, ainda que consideradas as diferenças nas composições dos dois órgãos julgadores.

Por fim, temos a BSM, instituição autorreguladora. Ao longo de 2019, foram encontrados apenas sete julgamentos pela BSM. O baixo número de casos julgados parce ser uma informação importante para avaliar a forma privada de lidar com ilícitos e para tomar decisão por mudanças no regime do autorregulador a partir de reformas que estão em discussão.

O  levantamento detalhado referente ano de 2019 apresentados no relatório “Além dos números da CVM: enforcement no mercado de capitais” do MFCap/FGV Direito SP serve para pavimentar possíveis avaliações da atividade punitiva no mercado de valores mobiliários brasileiro, em especial para acompanhamento da nova dosimetria da pena prevista na Lei nº 13.506/2017 e na Instrução CVM nº 607/2019.

** Este artigo e as opiniões nele contidas não refletem necessariamente as posições da Comissão de Valores Mobiliários, da Fundação Getúlio Vargas e de outras instituições com as quais os pesquisadores tenham vínculos atuais ou passados.


Cadastre-se e leia 10 matérias/mês de graça e receba conteúdo especializado

Cadastro Gratuito