Opinião & Análise

CVM

Negócios fiduciários: garantia para quem?

Investidores do mercado de capitais podem valer-se dos mecanismos

Cédulas e moedas de Real. foto: Marcos Santos/USP Imagens

Uma disputa judicial entre uma sociedade em recuperação judicial e bancos estrangeiros pode produzir indesejáveis efeitos colaterais no sistema financeiro[1]. Os debates travados em juízo giram em torno do alcance do art. 66-B da Lei n.º 4.728, de 14 de julho de 1965, que permite o emprego de negócios fiduciários com função de garantia[2] nos mercados financeiro[3] e de capitais. Em primeira instância, foi acolhido o argumento de que, em quaisquer desses dois ambientes, apenas instituições financeiras autorizadas a operar pelo Banco Central do Brasil (BCB) podem valer-se daqueles mecanismos de mitigação de risco.

Uma restrição como essa contraria aspectos fundamentais da disciplina jurídica do mercado de capitais e ameaça o cumprimento de obrigações representadas por valores mobiliários lastreados em direitos creditórios e títulos de crédito. Embora os efeitos processuais de decisões judiciais, em regra, limitem-se às partes do processo, é evidente que a redução – ou, pior, a abolição – da eficácia de instrumentos de garantia gera risco legal e, em consequência, influencia decisões sobre a realização de investimentos.

A relevância das discussões propostas pelas partes em litígio, portanto, transcende o caso concreto e desafia uma série de questões acerca do funcionamento do sistema financeiro e do mercado de capitais. As disposições da Lei n.º 4.728, de 1965, e de outros diplomas relativos a valores mobiliários, sua emissão e negociação aplicam-se somente às instituições financeiras autorizadas a operar pelo BCB? Os negócios fiduciários previstos naquela lei foram pensados para garantir créditos de tais entidades? As regras regentes do mercado de capitais devem ser sempre interpretadas à luz da Lei n.º 4.595, de 31 de dezembro de 1964, conhecida como Lei de Reforma Bancária, que trata de bancos e outros intermediários financeiros?

Essas perguntas sugerem que o mercado de capitais por vezes tem sido indevidamente considerado como um subconjunto do mercado de crédito[4]. Diz-se “indevidamente” porque, na verdade, aqueles ambientes são duas partes diversas do sistema financeiro. A emissão de valores mobiliários, de um lado, e a tomada de empréstimos junto a bancos comerciais e outros intermediários, de outro, são formas alternativas para o alcance do mesmo resultado prático.

Ao emitir ações ou títulos de dívida, uma sociedade empresária busca captar recursos para se capitalizar ou se financiar. Mas, ao contrário do que ocorre no mercado de crédito, em que o dinheiro dos poupadores chega aos tomadores por intermédio de uma instituição financeira[5], a negociação de valores mobiliários possibilita que os agentes superavitários e deficitários – para usar o jargão financista – se relacionem diretamente. Daí a associação entre mercados de capitais e a noção de desintermediação financeira.

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A separação entre mercados de crédito e de capitais está nitidamente traçada em nosso ordenamento jurídico. Cada uma dessas esferas é organizada por leis distintas. São também, nos termos legais, supervisionadas por entidades diferentes, o Banco Central do Brasil e a Comissão de Valores Mobiliários (CVM). E os regulamentos editados por essas duas autarquias refletem preocupações peculiares: enquanto as instituições bancárias[6] enfrentam uma série de exigências regulatórias (prudenciais) voltadas a neutralizar a instabilidade inerente à atividade de intermediação financeira, as negociações de valores mobiliários dependem da produção e da divulgação de informações sobre as companhias emissoras. Como se isso não bastasse, os participantes de cada um dos dois mercados variam, embora possa haver zonas de sobreposição. Para ficar em poucos exemplos, bolsas de valores, fundos de investimento e companhias securitizadoras são figuras típicas do mercado de capitais e estranhas ao mercado bancário.

O ponto principal, neste momento, é: o grupo dos potenciais adquirentes de títulos de dívida e ações – portanto, dos ofertantes de crédito nos mercados de capitais – é diferente do conjunto de intermediários financeiros que é objeto da Lei de Reforma Bancária. Por sinal, atos normativos editados após a entrada em vigor da Lei n.º 4.728, de 1965, obstavam a participação naquele segmento dos bancos comerciais[7], os principais intermediários do sistema financeiro brasileiro. Outras instituições financeiras, como as corretoras de valores mobiliários, embora atuassem nos mercados de capitais, tinham, como ainda têm, a função principal de aproximar investidores e tomadores, e não de conceder crédito.

Se uma regra aplicável aos mercados de valores mobiliários trata de mecanismos de proteção a credores, não faz sentido afirmar que eles apenas podem ser invocados por instituições autorizadas a operar pelo BCB. No mercado de crédito, essas entidades, na qualidade de intermediárias financeiras, ocupam o polo ativo de relações obrigacionais. No mercado de capitais, são os investidores, e não os intermediários, os credores de obrigações representadas por valores mobiliários. E os conceitos de investidor no mercado de capitais e de instituição financeira autorizada a operar pelo BCB são dissociados[8].

Em síntese, o argumento segundo o qual regras sobre intermediação financeira e o mercado de crédito devem servir de filtro à aplicação da legislação do mercado de capitais contraria aspectos rudimentares da disciplina do sistema financeiro. Os debates acerca dos negócios fiduciários com função de garantia previstos no art. 66-B da Lei n.º 4.728, de 1965, não devem perder de vista que, nos mercados de capitais, os credores não precisam ser intermediários autorizados a operar pelo BCB, de modo que não faz sentido restringir a essas entidades o uso de mecanismos de mitigação de risco de crédito. É fundamental que se definam os limites para a disputa a respeito de as instituições financeiras estrangeiras poderem ou não ter obrigações de natureza bancária garantidas por cessão fiduciária. Litígios dessa espécie estão relacionados ao alcance da expressão “mercado financeiro”, a que também se refere o art. 66-B da Lei n.º 4.728, de 1965, e não têm qualquer relação com o emprego, no mercado de capitais, dos negócios fiduciários.

 

* Este artigo apresenta ideias do autor e não necessariamente reflete posições de instituições a que ele esteja vinculado.

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[1] Impugnação de Crédito n.º 0015946-47.2016.8.26.0100 (Processo Principal nº 1088747-75.2015.8.26.0100), em trâmite na 2ª Vara de Falências e Recuperações Judiciais do Foro Central da Comarca de São Paulo.

[2] Os negócios fiduciários são um dos principais instrumentos para a proteção de credores contra o inadimplemento de obrigações por suas contrapartes. Embora desempenhem função semelhante à das garantias clássicas, proporcionam, em comparação a elas, a recuperação mais rápida e menos custosa do bem indicado pelo devedor para assegurar a quitação de seu débito, além de não sofrerem os efeitos de eventual processamento de recuperação judicial ou decretação de falência do devedor.

[3] Na literatura internacional contemporânea, a expressão mercados financeiros (financial markets) compreende os mercados de capitais (capital markets), em que são negociados valores mobiliários representativos de obrigações de médio e longo prazo, ou sem prazo definido (ações), e os mercados monetários (money markets), em que se negociam valores mobiliários representativos de obrigações de curtíssimo e curto prazo. O ordenamento jurídico brasileiro ainda não segue essa convenção terminológica. As menções àquele primeiro conceito contidas na Lei n.º 4.728, de 1965, são lidas como referências ao chamado mercado de crédito, em que os intermediários financeiros, com destaque para os bancos, emprestam recursos aos tomadores.

[4] Chega-se ao paroxismo de se propor a limitação da remuneração de valores mobiliários, com fundamento na vetusta Lei de Usura, de 1933, quando os seus adquirentes não sejam instituições financeiras. Ao julgar o Recurso Especial n.º 1.634.958/SP, o Superior Tribunal de Justiça avaliará se Fundos de Investimento em Direitos Creditórios (FIDCs) podem receber em cessão civil créditos originados por bancos e remunerados a taxas definidas em mercado.

[5] A rigor, poupadores e tomadores de crédito não mantêm relação jurídica no mercado de crédito. São as instituições financeiras que tomam parte nos negócios que viabilizam a captação de recursos – geralmente, contratos de depósito – e a concessão de crédito – por meio de contratos de mútuo ou congêneres.

[6] Gênero que compreende as entidades que captam recursos por meio de depósitos à vista ou a curto prazo e os emprestam em operações de maturação mais longa. Esses são os principais atores do mercado de crédito.

[7] Ney Carvalho. A saga do mercado de capitais no Brasil. São Paulo: Saint Paul Editora, 2014, p. 186.

[8] V. a Instrução CVM n.º 554, de 17 de dezembro de 2014, e sua classificação de investidores no mercado de capitais.


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