Gustavo Gantois

Guilherme Pimenta

O tribunal do Conselho Administrativo de Defesa Econômica (Cade) aprovou, nesta quarta-feira (14/3), a compra da XP Investimentos pelo Itaú Unibanco. A operação foi condicionada a um <a href="https://sei.cade.gov.br/sei/modulos/pesquisa/md_pesq_documento_consulta_externa.php?DZ2uWeaYicbuRZEFhBt-n3BfPLlu9u7akQAh8mpB9yMi3Fasfl9fcJjhjq0nvAlOHAzJFK0OaSXh0InTjLJhpQNnuk152DKQThJte4jrtxpHys3IGLNdmPB0VAFnQH1I" target="_blank" rel="noopener">Acordo em Controle de Concentração (ACC)</a> no qual as duas empresas acertaram que o Itaú não poderá ter capacidade de decisão na XP até concretizar a compra do controle, prevista para a partir de 2024, quando o negócio será novamente submetido à apreciação do órgão antitruste. A operação ainda precisa da aprovação do Banco Central. O JOTA apurou que o acordo está bem encaminhado e deve ser aprovado, no máximo, até o início de abril.
Anunciado em 11 de maio do ano passado e comunicado ao Cade uma semana depois, o negócio teve sua aprovação recomendada pela Superintendência-Geral do órgão. Num primeiro momento, em outubro do ano passado, quando declarou a operação complexa e enviou sua análise ao tribunal do Cade, a SG ressaltou que a operação acarreta em sobreposição horizontal nas atividades de corretagem de valores; administração e gestão de recursos de terceiros; e distribuição de produtos de investimento a clientes.
Além disso, gera reforço na integração vertical entre as atividades de administração e gestão de recursos de terceiros de ambos os grupos; e emissão de títulos privados bancários do grupo Itaú com a atividade de distribuição de produtos de investimentos, também de ambos os grupos.
Dois meses depois, a SG emitiu parecer reafirmando suas considerações iniciais, mas relativizou o efeito da aquisição sobre alguns dos mercados analisados, em especial no mercado de gestão e administração de recursos a terceiros. Ainda assim, entendeu que a operação era sensível, principalmente porque a aquisição de um player disruptivo por um incumbente pode ser motivada por uma necessidade de proteção do próprio mercado, levando ao arrefecimento do nível competitivo em geral.
Diante disso, condicionou a aprovação do negócio ao ACC apontando que ele “é suficiente para afastar preocupações concorrenciais, e ainda contribui para a redução das barreiras à entrada no mercado como um todo.”
O relator do caso, conselheiro Paulo Burnier, destacou que procurou todos os players do mercado para avaliar as consequências que a operação poderia ter, destacando que analisou detalhadamente a compra da corretora Ágora pelo Bradesco, em 2008, para verificar se mudanças significativas foram sentidas no setor. Dos agentes procurados, segundo ele, 10 deram retorno positivo sobre a operação e a opinião dos concorrentes corroboraria que as obrigações assumidas pela XP e Itaú são suficientes.
Em seu voto, Burnier seguiu a recomendação da SG e destacou que “a operação não gera transferência de controle da XP, sendo que esta só poderá ocorrer a partir de 2024 quando – e se – forem exercidos os direitos de venda pela XP ou de compra pelo Itaú”. O relator acrescentou que em qualquer dessas situações, há obrigação de nova notificação ao Cade e, portanto, uma nova análise concorrencial será feita “com base nas condições de mercado daquele momento futuro.”
Ele reiterou que órgãos como o Banco Central e a Comissão de Valores Mobiliários (CVM) também participaram da análise do ato de concentração. O BC analisa sob a ótica do mercado bancário, enquanto a CVM foi consultada sobre os chamados "agentes autônomos", instruídos pela ICVM 497. O regulador do mercado de capitais também deu aval à operação.
O conselheiro Mauricio Bandeira Maia ressaltou que são duas operações em análise, uma agora e outra apenas na concretização da aquisição do controle total. Neste momento, ainda segundo Bandeira Maia, o Cade não pode fazer exercícios de futurologia sobre possíveis interferências do Itaú na gestão da XP porque não é o que se analisa no processo. Para o conselheiro, que acompanhou o relator, quando for o momento de analisar os números do mercado após essa primeira aprovação, serão levados em consideração os pontos levantados por Cristiane Alkmin.
Polyanna Vilanova, que ajudou a formar a maioria, destacou que inovações desruptivas podem trazer benefícios aos consumidores, mas acrescentou que realmente existem dificuldades em monitorar os efeitos da compra de mavericks (empresas com postura de mercado muito agressiva), como a XP, por players tradicionais, a exemplo do Itaú. Ainda assim, concordou que uma análise mais detalhada do mercado poderá ser feita posteriormente. A postura também foi acompanhada pela conselheira Paula Azevedo.
O presidente do Cade, Alexandre Barreto, também votou pela aprovação da operação. Segundo ele, "mercados desruptivos devem ser analisados como tal". "Trata-se de mercado inovador, e não consigo vislumbrar racionalidade econômica para inviabilizar a médio e longo prazo o modelo de negócio da empresa adquirida", afirmou o presidente.
Ele também entendeu que o ACC proposto afasta problemas concorrenciais, mitigando barreiras à entrada "de maneira satisfatória".
Discordância
A primeira discordância veio de Cristiane Alkmin. A conselheira apontou que não há qualquer garantia de que a operação será benéfica aos consumidores. Em seu voto, Alkmin lembrou que o Brasil é o quarto país com maior concentração bancária, com apenas cinco grandes bancos dominando o mercado, ficando atrás apenas de Japão, Espanha e Canadá.
Ela ainda destacou que grandes bancos têm estruturas de negócios mais engessadas, o que gera dificuldade de agilidade para se adaptar a produtos inovadores. Por isso, acrescentou, a compra da XP ajudaria o Itaú a retirar um concorrente do mercado. ”Aprovar essa operação é dar aval para que qualquer outro banco compre as demais empresas de plataforma aberta. É colocar o processo de 'desbancarização' em xeque. Essa conduta tem potencial elevadíssimo de distorcer a competição”, criticou a conselheira, que já foi economista do Itaú.
O conselheiro João Paulo de Resende acompanhou a divergência de Cristiane Alkmin, optando pela reprovação da operação. Segundo ele, os compromissos firmados pelas requerentes no âmbito do ACC são de difícil comprovação e acompanhamento, tanto por parte do auditor externo que será contratado tanto por parte da ProCade, principalmente com relação aos critérios não-discriminatórios assumidos.
Além disso, segundo os conselheiro, "nenhum dos compromissos do ACC geram efeitos práticos, pautando pelas características desse mercado". "O Itaú poderá vetar várias iniciativas da XP. São 20 possibilidades de vetos, o que confere poder ao acionista não controlador", disse João Paulo.
Estrutura societária
Com a aprovação, o Itaú deterá 49% do capital social da XP. Desses, somente 30% das ações ordinárias (com direito a voto), podendo indicar de dois a três membros ao Conselho de Administração da corretora, composto por sete membros.
A operação foi dividida em três fases. Primeiro, em 2020, o Itaú poderá adquirir um percentual adicional de 12,5%, que lhe garantirá 62,4% do capital social total da XP Holding (aumentando o percentual de ações ordinárias para 40,0%). Em 2022, a participação no capital social será ampliada a 74,9%, enquanto as ações ordinárias passarão a 49,9%.
A partir de 2024, a XP poderá vender o restante da totalidade de sua participação no capital social ao Itaú Unibanco. Caso isso não aconteça, será o Itaú que poderá exercer, a partir de 2033, uma opção de compra da totalidade do capital da XP.
Remédios
Pelo acordo, as empresas se comprometeram a reforçar os mecanismos de governança corporativa que asseguram a independência de gestão dos atuais controladores da XP, em linha com a estrutura inicial da operação. Isso elimina a preocupação manifestada pelo Cade de possível arrefecimento da pressão competitiva exercida pela XP no mercado.
Os demais compromissos assumidos pelas empresas, segundo os conselheiros, visam a mitigar os riscos de discriminação ou fechamento de mercado resultantes do reforço de integrações verticais entre XP e Itaú. Nesse sentido, a XP se comprometeu a não discriminar produtos de investimento ofertados por instituições concorrentes do Itaú, e fica proibida de exigir exclusividade em relação a ofertantes de produtos de investimento, para não dificultar o acesso de outras plataformas abertas a esses insumos.
A XP também não poderá exigir exclusividade em relação a agentes autônomos de investimentos, salvo nas situações exigidas pela Comissão de Valores Mobiliários (CVM). O objetivo é facilitar a entrada de outras plataformas à rede de distribuição. A empresa deverá, ainda, oferecer condições que facilitem ao consumidor a portabilidade para uma outra plataforma de investimentos de sua preferência.
O Itaú se comprometeu a não discriminar plataformas concorrentes à XP, caso decida distribuir seus produtos de investimento por plataformas abertas. O acordo veda também o direcionamento dos clientes Itaú para a XP, para evitar o reforço da posição dominante já detida por essa empresa.
Ambas as empresas se comprometeram a manter canal de denúncia online, administrada por auditor externo (trustee), para o envio de reclamações de possíveis práticas exclusionárias.
Por fim, a XP assumiu o compromisso de manter sua política de taxa zero ou tarifa zero para custódia de renda fixa, bolsa e COE, tesouro direto e TED para retiradas, independentemente do valor investido ou volume de operações realizadas, mantendo essa informação disponível em seu site.
Escritórios
A XP Investimentos foi representada pelo Mattos Filho, enquanto o Itaú contou com o BMA como seu representante legal.

Entrada do Cade

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JOTA

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