Opinião e Análise

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Camila Villard Duran

<p>A confiança em uma <a href="https://www.jota.info/tudo-sobre/stablecoin">stablecoin</a> não decorre apenas da tecnologia blockchain que a sustenta. Depende do direito regulatório e também das regras de direito privado, que disciplinam sua circulação e definem os direitos de seus detentores. São essas regras que determinam o que seu titular possui do ponto de vista jurídico, contra quem pode exigir o resgate do token e qual legislação se aplica quando ele atravessa uma fronteira. Essas regras variam entre países e, em muitos casos, permanecem pouco claras ou insuficientemente desenvolvidas.</p>
<p>Esse é um dos argumentos de um trabalho, desenvolvido em co-autoria com Daniel Steinberg (Universidade Mackenzie), que apresentei na <a href="https://www.unidroit.org/wp-content/uploads/2026/07/Centenary_-Academic-Conference-Programme.pdf">conferência do Centenário do UNIDROIT</a>, organização intergovernamental dedicada à harmonização do direito privado. O artigo examina o que os "Princípios do UNIDROIT sobre Ativos Digitais e Direito Privado" resolvem (e deixam em aberto) na sua aplicação às stablecoins.</p>
<h2>Dois objetos em um</h2>
<p>As stablecoins com maior circulação no mercado são tokens registrados em blockchain cujo valor é atrelado a um ativo de referência, especialmente uma moeda fiduciária, como o dólar americano. Basicamente, sua estabilidade vem de uma promessa jurídica: o emissor se compromete contratualmente a efetivar o eventual resgate do token pelo valor de face, e mantém reservas para tanto. Segundo estudo publicado pelo <a href="https://www.imf.org/en/publications/departmental-papers/issues/2025/12/02/understanding-stablecoins-570602">FMI</a>, a emissão de stablecoins atingiu aproximadamente US$ 300 bilhões em 2025, o dobro do volume registado em 2024. Embora seu uso continue concentrado na negociação de criptoativos, as stablecoins têm conquistado espaço em pagamentos transfronteiriços.</p>
<p>Juridicamente, é possível distinguir dois objetos na circulação de uma stablecoin. O token é o primeiro deles, que se transfere por mudança de controle, isto é, por quem detém a chave de acesso. A promessa de pagamento, contudo, que existe fora da blockchain, está sustentada por reservas formadas por diferentes ativos financeiros, inclusive títulos públicos, frequentemente detidos em outro país (ou em mais de um). Quem recebe o token controla o ativo virtual, mas isso nos diz pouco sobre seu direito às reservas subjacentes.</p>
<h2>A regulação responde a uma pergunta. O direito privado, a outra.</h2>
<p>Regras jurídicas para autorização, composição de reservas e prazos de resgate determinam se e como um emissor pode operar. No entanto, elas não determinam, por si só, o que o titular de um token efetivamente possui, se o seu direito sobrevive à falência do emissor ou de um intermediário, nem qual jurisdição decide em caso de controvérsia. São questões de direito privado e de direito internacional privado.</p>
<p>Essa diferença tem efeitos práticos. Em <a href="https://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=6438962">estudo sobre os termos de uso dos dois maiores emissores</a> de stablecoins (Tether e Circle), os juristas Odinet, Tosato e Yadav concluem que, na prática, o resgate da stablecoin em dólar é condicional e que a maioria dos detentores que adquirem tokens no mercado secundário não consegue exercê-lo. Concluem ainda que os titulares não têm direito de propriedade sobre as reservas e, na falência do emissor, correm o risco de figurar como credores comuns. Os autores sustentam que, mesmo após o <a href="https://www.congress.gov/bill/119th-congress/senate-bill/1582/text">GENIUS Act,</a> o quadro jurídico ainda segue deficiente da perspectiva do direito privado.</p>
<h2>O que os Princípios do UNIDROIT resolvem</h2>
<p>O UNIDROIT <a href="https://unidroit.org/instruments/digital-assets-and-private-law/overview">adotou em 2023</a> os "Princípios sobre Ativos Digitais e Direito Privado". Trata-se de um instrumento de <em>soft law</em>, formado por recomendações a legisladores, sem força vinculante. Da perspectiva do token, o instrumento é consistente. Reconhece que ativos digitais (ou, conforme termo da legislação brasileira, <a href="https://www.planalto.gov.br/ccivil_03/_ato2019-2022/2022/lei/l14478.htm">ativos virtuais</a>) podem ser objeto de direitos de propriedade, define "controle" como equivalente funcional da posse, protege o adquirente de boa-fé e preserva ativos mantidos em custódia contra credores de um custodiante. No entanto, a promessa de pagamento, que lastreia determinados ativos como as stablecoins, fica de fora dos Princípios. O <a href="https://www.unidroit.org/wp-content/uploads/2024/01/Principles-on-Digital-Assets-and-Private-Law-linked-1.pdf">Princípio 4</a>, que trata de ativos "vinculados" a outro ativo, caso típico de stablecoin e de suas reservas, remete a existência e os efeitos desse vínculo jurídico à "outra lei".</p>
<p class="jota-cta"><a href="https://conteudo.jota.info/marketing-lp-newsletter-ultimas-noticias?utm_source=jota&amp;utm_medium=lp&amp;utm_campaign=23-09-2024-jota-lp-eleicoes-2024-eleicoes-2024-none-audiencias-none&amp;utm_content=eleicoes-2024&amp;utm_term=none"><span style="font-weight: 400;">Assine gratuitamente a newsletter Últimas Notícias do JOTA e receba as principais notícias jurídicas e políticas do dia no seu email</span></a></p>
<p>Os Princípios do UNIDROIT, portanto, harmonizam o regime jurídico do token da stablecoin, mas não o do direito que ele representa. A escolha é defensável, pois um instrumento destinado a sistemas jurídicos distintos dificilmente poderia uniformizar todas as questões de direito nacional. Contudo, permanecem questões jurídicas centrais para a confiança na stablecoin: o titular de boa-fé pode reivindicar direitos sobre as reservas que lastreiam a stablecoin? Em caso de insolvência do emissor, poderá exigir o resgate ou reivindicar uma parcela das reservas, ou concorrerá com demais credores? A resposta depende do direito nacional aplicável, regulatório e privado, mantendo-se assim uma importante fonte de incerteza jurídica na circulação transfronteiriça das stablecoins.</p>
<h2>União Europeia e Estados Unidos: respostas parciais e distintas</h2>
<p>Os dois regimes mais influentes preenchem parte da lacuna, de maneiras diferentes. O <a href="https://eur-lex.europa.eu/eli/reg/2023/1114/oj/eng">MiCAR</a>, na União Europeia, atribui o direito de resgate a todo titular de token de moeda eletrônica, a qualquer tempo e pelo valor de face. O <a href="https://www.govinfo.gov/app/details/PLAW-119publ27">GENIUS Act</a>, nos Estados Unidos, estabelece uma proteção específica para a insolvência: reconhece o crédito a titulares de <em>payment stablecoins</em>, mesmo sem vínculo contratual direto, e confere-lhes prioridade sobre as reservas exigidas.</p>
<p>Duas lacunas permanecem relevantes. Primeiro, a proteção das reservas não equivale necessariamente a um direito real do titular sobre os ativos que as compõem e que acompanhe o token em transferências transfronteiriças. A segregação patrimonial e a prioridade na insolvência oferecem mecanismos de proteção distintos, cuja eficácia depende também do direito aplicável e do reconhecimento dessas medidas em outras jurisdições. Segundo, nenhum dos regimes harmoniza integralmente as condições em que a transferência de uma stablecoin extingue, de forma definitiva, uma obrigação de pagamento. Para o comércio internacional, esta questão é particularmente relevante: a transferência do token não determina, por si só, a extinção jurídica da obrigação subjacente. Esta última revela também um problema de direito monetário.</p>
<p>No Brasil, o Banco Central <a href="https://www.bcb.gov.br/detalhenoticia/20930/noticia">regulamentou</a> em novembro de 2025, por meio de diferentes resoluções, a prestação de serviços de ativos virtuais e incluiu no mercado de câmbio pagamentos e transferências internacionais com ativos virtuais, entre eles, stablecoins. Essas normas são extremamente relevantes do ponto de vista do direito regulatório. No entanto, a posição do detentor de uma stablecoin, diante de um emissor estrangeiro, continua a merecer tratamento de regras de direito privado, em paralelo ao direito regulatório.</p>
<h2>Interoperabilidade técnica não garante interoperabilidade jurídica</h2>
<p>O <a href="https://www.bis.org/publ/arpdf/ar2026e3.htm">Relatório Anual 2026 do BIS</a> concluiu que as stablecoins, no seu desenho atual, não satisfazem propriedades fundamentais da moeda, como a unicidade e a elasticidade. A este diagnóstico, acrescenta-se um desfasamento decisivo: a interoperabilidade técnica avança mais rapidamente do que a interoperabilidade jurídica. Para que as stablecoins possam sustentar pagamentos transfronteiriços, não basta que tokens circulem entre redes. É necessário que os direitos de seus titulares sejam reconhecidos e protegidos de forma previsível em diferentes jurisdições.</p>
<p>Há quem sustente que a livre concorrência e a liberdade contratual bastam para disciplinar o mercado. A evidência, contudo, sugere que a liquidez e os efeitos de rede, mais do que a proteção jurídica de titulares, determinam quais stablecoins prevalecem. Em momentos de crise e de controvérsia jurídica, se evidencia o papel essencial do direito privado e da regulação na definição e na proteção dos direitos de detentores de ativos virtuais.</p>


JOTA PRO Poder | Produto | outubro/26

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