Opinião e Análise

Rodrigo de Abreu Pinto

O período de Copa do Mundo, em que o mundo inteiro respira futebol, sugere automaticamente o match entre futebol e Bolsa de Valores. Afinal, se os estádios estão cheios e as camisas das seleções esgotadas nas lojas, não seria legítimo esperar que essa mesma multidão apaixonada corresse aos pregões para adquirir as ações de seus times?
Por aqui, a pergunta ganha contornos ainda mais concretos em razão do momento vivido pelo futebol brasileiro. Há cinco anos, foi editada a Lei 14.193/2021, que criou um tipo societário específico para a atividade futebolística: a Sociedade Anônima do Futebol (SAF).
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A partir dela, teve início uma verdadeira revolução. Clubes brasileiros de todas as divisões e regiões do país, historicamente organizados sob a forma de associações civis sem fins lucrativos, passaram a se converter em sociedades anônimas — no caso, em SAFs. A princípio, todas as SAFs são companhias “fechadas”, mas juridicamente aptas a, quando assim desejarem, tornarem-se companhias “abertas”, com valores mobiliários admitidos à listagem e negociação em bolsas de valores.
Atenta a esse movimento, a própria Comissão de Valores Mobiliários (CVM) publicou o Parecer de Orientação CVM 41, dedicado a esclarecer como uma SAF pode acessar o mercado de capitais. Lê-se o seguinte: “Uma das mais tradicionais formas de viabilizar o apelo à poupança popular, por meio do mercado de capitais, é a abertura do capital de companhias, que concomitante ou subsequentemente realizam ofertas públicas de distribuição de valores mobiliários destinadas ao público investidor em geral”.
<h2>Os obstáculos ao acesso dos clubes de futebol à Bolsa</h2>
A questão, no entanto, não é tão simples assim — e, na verdade, ainda muito ligada a uma visão romantizada que privilegia a suposta democratização da bolsa de valores como solução para a expansão do financiamento de sociedades.
Em primeiro lugar, chegar à bolsa não é tarefa trivial para nenhuma companhia. A abertura de capital envolve custos elevados de estruturação e de manutenção, exigências rigorosas de governança corporativa, deveres informacionais permanentes e o escrutínio constante do regulador, dos analistas e do próprio mercado.
Além dessas dificuldades, há uma razão especificamente ligada à economia do futebol. Um clube de ponta é um negócio de capital altamente intensivo: praticamente toda receita adicional é reinvestida na própria atividade — contratações, salários, categorias de base, infraestrutura.
Em termos simples: quanto mais receita, mais investimento no próprio futebol. Não se trata de uma escolha do gestor, mas de uma imposição (i) competitiva, já que o clube que deixa de reinvestir é rapidamente engolido pelos concorrentes dentro de campo; e, até mesmo, (ii) institucional, pois a torcida — seu principal stakeholder — não admite que o clube perca competitividade em relação aos seus rivais.
Recentemente, Alan Sugar, ex-dirigente do Tottenham e um dos idealizadores da Premier League, esteve no Brasil para um evento da LFU e ilustrou esse fenômeno com uma imagem certeira: a do suco de ameixa. Disse ele: “Quanto mais dinheiro é dado aos clubes, mais dinheiro é gasto em jogadores. Qualquer um sabe o efeito do suco de ameixa, é bastante simples: entra por um lado e sai por outro — e é exatamente o que vai acontecer com esse dinheiro”.
Ora, se todo o caixa gerado é consumido pela própria operação, não sobra dinheiro para distribuir sob a forma de dividendos. Sem perspectiva de dividendos, esvazia-se um dos principais incentivos à aquisição de ações dessas companhias: o investidor — em especial o de longo prazo — não teria como obter rendimentos periódicos com os papéis, de modo que eventual lucratividade dependeria exclusivamente da valorização e da venda futura das ações.
É isso que explica por que há tão poucos clubes de capital aberto no mundo. A despeito de toda a paixão que o futebol desperta, os clubes com ações listadas em bolsa limitam-se a exemplos como Manchester United, Juventus e Borussia Dortmund.
<h2>As alternativas às Bolsas no financiamento dos clubes</h2>
Isso não significa, contudo, que as portas do mercado de capitais estejam fechadas aos clubes. Muito pelo contrário: o mercado de capitais oferece um sofisticado cardápio de mecanismos de financiamento, cada qual se ajustando a diferentes necessidades de capital, ao modelo de negócios e ao perfil dos investidores.
O caso brasileiro é ilustrativo disso. Desde que passaram a adotar a forma de SAF, muito embora nenhum deles tenha aberto o capital, diversos clubes acessaram o mercado por meio da emissão de títulos e de outros instrumentos.
Atlético Mineiro e Cuiabá emitiram debêntures para investidores profissionais, um tipo de oferta que não exige registro de companhia aberta. Atlético Goianiense e América-MG optaram por notas comerciais, título de dívida criado pela Lei 14.195/2021 e que também dispensa o registro de companhia aberta.
Além disso, o Atlético Mineiro revendeu a torcedores cotas de um dos FIPs (Fundos de Investimento em Participações) que controlam a sua SAF. O Vasco da Gama passou a vender direitos tokenizados ligados a receitas futuras com atletas, em parceria com o Mercado Bitcoin, incluindo a emissão de 500 mil tokens lastreados no mecanismo de solidariedade de 12 jogadores formados na base do clube, entre eles Philippe Coutinho. Já o São Paulo, mesmo sem virar SAF, captou recursos por meio de operações de crédito estruturado com FIDCs (Fundos de Investimento em Direitos Creditórios), lastreadas por recebíveis de transmissão, patrocínios e venda de atletas.
Todos esses instrumentos têm em comum um traço que os distingue das ações: neles, o investidor não se torna sócio do clube, mas seu credor — ou titular de direitos sobre um fluxo de recebíveis. Em vez de apostar em dividendos que dificilmente virão, ele empresta recursos e recebe a remuneração pactuada ao longo do tempo, independentemente da distribuição de lucros.
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Por essa razão, tais títulos revelam-se mais atraentes do que as ações de um clube. Mesmo quando ofertados em condições financeiras menos vantajosas do que títulos equivalentes de outros emissores, hipótese em que o “deságio” acaba compensado pela paixão do torcedor e a vontade de ajudar o clube do coração.
Em tais operações, porém, é preciso adotar cautelas especiais, justamente em razão da singularidade do futebol. Foi o que ressaltou o Parecer de Orientação CVM 41: como o público-alvo dessas ofertas é composto, em grande medida, por torcedores, há o risco de que a paixão clubística afaste a racionalidade que deve presidir toda decisão de investimento. Daí a preocupação da autarquia com a transparência das informações, com o emprego de linguagem clara e acessível nos documentos das ofertas e com o cumprimento rigoroso dos deveres informacionais pelos emissores e seus assessores.

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JOTA

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