Opinião & Análise

B3

O mercado alternativo britânico e a eficiência regulatória

Os dois séculos da London Stock Exchange e o pressuposto da adequação efetiva

Crédito: Pixabay

Quando se analisa modelos regulatórios aplicáveis aos mercados de capitais, poucos se mostram tão rígidos e ostensivos quanto o britânico. Compreendido como o berço da herança anglo-saxônica, a legislação econômica do Reino Unido se estruturou a partir de princípios tão sólidos e tradicionais quanto sua própria realeza, num movimento peculiarmente inglês de desenvolvimento guiado por costumes.

Nesse sentido, num cenário internacional de desregulação e flexibilização normativa nos mercados financeiros, é notório que o regramento britânico se apresenta, muitas vezes, como um importante entrave ao interesse de companhias mais modernas à processos de abertura de capital. Ainda assim, a London Stock Exchange, instituição bissecular fundada em 1801, é considerada uma das maiores e mais eficientes bolsa de valores do mundo.

Como a epítome do rigor normativo nos mercados de capitais, a legislação britânica, conjuntamente com os regulamentos internos da LSE, criou um ambiente empresarial pautado na fidúcia. Desde comandos imperativos sobre práticas de governança e mecanismos de garantia de transparência operacional a implicações quanto a disposição de poder de voto e capitalização mínima, as regras impostas a companhias interessadas em abrir o capital no mercado inglês são tão específicas quanto seus procedimentos são burocráticos. Como artifício argumentativo, é interessante notar como a estatura de tais padrões se torna ainda mais perceptível quando comparada ao modelo adotado atualmente no Brasil.

De início, o princípio fundador universal das sociedades de capital do one share, one vote encontra-se consagrado com a devida importância nas deliberações corporativas britânicas. O Reino Unido é, assim, um dos únicos países do mundo (e, certamente, o mais importante) que ainda adota o sistema da classe única nas ações, de maneira a garantir que o poder político empresarial esteja alinhado ao poder econômico.

Por outro lado, a possibilidade da emissão de papéis sem direito a voto encontra-se consubstanciada no cenário brasileiro pelo artigo 15 da Lei 6.404/76, sendo as chamadas ações preferenciais amplamente difundidas no mercado nacional e muito utilizadas por empresas visando atrair capital especulativo de curto prazo.

De maneira similar, a regulação da London Stock Exchange exige, em seu mercado principal, um free float de 25%, o que significa que ao menos um quarto do valor de mercado da empresa (e, consequentemente, do poder de controle) deve estar sob domínio público[1].

O mesmo percentual é tradicionalmente aplicado no mercado brasileiro, ainda que a existência de ações preferenciais dilua consideravelmente o objetivo de disposição do poder decisório na abertura de capital.

Além disso, considerando o segmento do Novo Mercado, que segue o mesmo regramento do Main Market britânico com relação à exclusividade de papéis ordinários, como o melhor par comparativo, é imperioso ressaltar que aquele admite um free float reduzido de até 15%[2], se apresentando consideravelmente mais flexível.

Com relação aos aspectos de governança corporativa, as companhias listadas no mercado principal da LSE são compelidas a aderir aos mais altos padrões de regulação e gestão empresarial, tanto com referência ao processo de IPO per se quanto a obrigações contínuas após a listagem, desde comitês fixos de auditoria interna a divisões exclusivamente dedicadas ao compliance.

Já a regulação brasileira não impões tais níveis administrativos às empresas aqui listadas, com exceção ao segmento do Novo Mercado, que engloba menos da metade das sociedades abertas do país.

Nesse sentido, é curioso notar que, mesmo com tantos obstáculos burocráticos e procedimentos dispendiosos, os números do mercado britânico são incomparáveis ao brasileiro. A London Stock Exchange, em seu último demonstrativo, contava com quase duas mil e quinhentas listagens e um market cap de US$ 4,6 tri, contra apenas trezentas e setenta companhias na B3, totalizando um valor quatro vezes inferior.

Na mesma linha, mesmo com a dificuldade imposta pelo Brexit, ocorreram, nos últimos dois anos, noventa e cinco IPOs no Reino Unido, contabilizando mais de US$ 20 bi arrecadados, enquanto apenas oito empresas foram a público no Brasil para um total de US$ 3 bi no mesmo período[3].

Muitos fatores podem explicar tal diferença. Talvez o mais importante deles seja a comprovada capacidade do modelo britânico de promover uma regulação adequada a objetivos.

Por tal lógica, a eficiência normativa decorre da combinação precisa entre o fático e o esperado, o que se tem e o que se vislumbra a ter, de forma que um sistema só alcança a virtuosidade quando compreende a realidade presente como limitante e se insere no processo como instrumento da mudança pretendida. Como outro epítome inglês, dessa vez do pressuposto aqui cunhado de adequação efetiva, o Alternative Investment Market é um exemplo precioso.

Fundado em 1995, o sistema alternativo da London Stock Exchange possui estatura administrativa própria. Mais do que um segmento do Main Market, o AIM é uma instituição autorregulada, com regramentos e práticas específicas, atuando como o maior mercado de crescimento para pequenas e médias empresas do mundo.

No compasso oposto ao rigor normativo britânico, as companhias listadas em tal modelo não possuem a limitação de um free float mínimo, podendo ofertar qualquer participação social na abertura de capital; no mesmo sentido, os padrões de governança corporativa são substancialmente mais flexíveis quando comparados àqueles aplicados aos principais mercados de capitais, o que justifica os seus duzentos e setenta IPOs internacionais no últimos quinze anos[4].

Desde o início de suas atividades, o AIM já levantou mais de US$ 150 bi e, atualmente, conta com um número superior a oitocentas e cinquenta companhias.

Nesse sentido, mais do que apenas sustentar números expressivos, o mercado alternativo da LSE cumpre um objetivo. Como motor do desenvolvimento empresarial, permite que companhias acessem recursos populares, conferindo liquidez e capital para impulsão da atividade econômica nos pequenos e médios empreendimentos, ao mesmo tempo que funciona como um estágio transitório para a adequação posterior aos padrões rigorosos do Main Market.

Com isso, democratiza a capitalização no sistema financeiro, estimula a transparência institucional e projeta novas promessas no cenário internacional. Quando se analisa modelos regulatórios aplicáveis aos mercados de capitais, poucos se mostram tão efetivamente adequados e eficientes quanto o britânico.

 


[1] London Stock Exchange. Admission and Disclosure Standards. London, UK. 2018.

[2] Disponível em: <http://www.b3.com.br/pt_br/regulacao/estrutura-normativa/regulamentos-e-manuais/listagem.htm>.

[3] Disponível em: <https://valorinveste.globo.com/mercados/renda-variavel/noticia/2020/02/05/ipos-cairam-20percent-no-mundo-em-2019-mas-cresceram-no-brasil-e-devem-subir-em-2020.ghtml>.

[4] Disponível em: <https://www.londonstockexchange.com/raise-finance/equity/aim>.


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