João Pedro Barroso do Nascimento

Luiz Paulo Lago Daló

Leonardo Wortmann Ghiaroni

A captação de recursos por Contratos de Investimento Coletivo (“CIC”) buscando desenvolver empreendimentos imobiliários hoteleiros tem sido alvo de grande interesse no mercado brasileiro. Conveniou-se chamar tais CICs de “Condo-Hotel”.
Na prática, são empreendimentos imobiliários com estrutura operacional e destinação hoteleira, o Condo-Hotel promete geração de retorno financeiro decorrente da exploração hoteleira (como um ativo de renda). Se ofertado ao público em geral, esta se caracteriza como oferta pública de valor mobiliário, que em vez de realizada informalmente no mercado imobiliário, deve ser realizada no mercado de capitais.
Em grande parte, a evolução dos Condo-Hotéis foi fomentada pela demanda dos grandes eventos realizados no Brasil e principalmente no Rio de Janeiro na Copa do Mundo de 2014 e nas Olimpíadas de 2016.
Os Condo-Hotéis aliam promessas de investimento com retornos vantajosos para os potenciais investidores à demanda de recursos por parte dos empreendedores interessados no desenvolvimento de empreendimentos imobiliários hoteleiros.
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<h3>Condo-Hotel é CIC</h3>
De forma técnica, o Condo-Hotel é na realidade valor mobiliário que se enquadra na acepção de CIC, na forma do artigo 2º, inciso IX, da Lei nº 6.385/76<a href="#sdfootnote1sym" name="sdfootnote1anc">1</a>.
Originalmente, algumas destas operações foram realizadas sem observância às regras aplicáveis aos CICs, o que levou a Comissão de Valores Mobiliários (“CVM”) a intervir na matéria. A autarquia entendeu que a oferta de Condo-Hotéis configurava captação irregular de poupança popular, promovidas, em regra, por incorporadores e corretores de imóveis, através da oferta pública de oportunidades de investimento em empreendimentos imobiliários hoteleiros.
Superada a fase de desconhecimento das fronteiras entre a economia real e a economia financeira nestas modalidades de investimento, alguns marcos decisórios e regulatórios na CVM nortearam a utilização de CICs na captação de recursos para grandes empreendimentos imobiliários hoteleiros.
De forma geral, a distribuição de CICs é regulada pela Instrução CVM nº 296/1998, que dispõe sobre o registro de distribuição pública de CICs. Entretanto, em regulação própria para as ofertas públicas dos CICs de Condo-Hotel, a CVM editou a Instrução nº 602, publicada em 27 de agosto de 2018 (“Instrução CVM nº 602/2018”).
Até então, a matéria era disciplinada pela Deliberação CVM nº 734, de 17 de Março de 2015 (“Deliberação CVM nº 734/2015”) e pela Instrução CVM nº 400, de 29 de dezembro de 2003 (“Instrução CVM nº 400/2003”).
A nova Instrução CVM nº 602/2018 consolida o posicionamento da autarquia sobre os CICs de Condo-Hotel, com o propósito de sanear polêmicas, gerar dinamismo e previsibilidade em operações desta natureza.
<h3 align="justify">A trajetória dos CICs de Condo-Hotel na CVM</h3>
Apesar da sua ampla utilização, a captação de recursos por Condo-Hotéis, como tantas outras formas de contratos de investimento coletivo, deparou-se com o contratempo da insegurança jurídica.
Por se enquadrar na definição aberta de valor mobiliário – que, conforme o artigo 2º, inciso IX, da Lei 6.385/76, é todo contrato em empreendimento comum, ofertado publicamente e cujos retornos advenham de esforço de terceiro – os Condo-Hotéis passaram pelo escrutínio da CVM, tendo algumas controvérsias sido submetidas ao Colegiado da Autarquia em casos que se tornaram paradigmáticos à matéria.
A solicitação de dispensa de registro de oferta pública pela Arpoador Fashion Hotel Empreendimento SPE Ltda. e pela Incortel Vitória Consultoria, objeto do Processo CVM RJ nº 2014/1503, foi paradigmática para a definição do entendimento da CVM sobre os CICs de Condo-Hotel. Embora a CVM tenha deferido a dispensa de registro para a realização da oferta dos Condo-Hotéis (obrigatória na comercialização de valores mobiliários, conforme o art. 19 da Lei 6.385/76), a Autarquia limitou o escopo da operação a investidores qualificados.
Os critérios da referida qualificação, de acordo com o Colegiado, eram: (i) ser investidor qualificado conforme a Instrução CVM nº 554, de 17 de dezembro de 2014 (“Instrução CVM nº 554/2014”), e (ii) possuíssem patrimônio mínimo de R$ 1,5 milhão ou investissem ao menos R$ 1 milhão na oferta. Mais além, o Colegiado atribuiu aos ofertantes o dever de verificar se os potenciais investidores que se mostrassem interessados atendiam aos critérios delineados.
Diante do estabelecimento de parâmetros restritivos aos potenciais destinatários das ofertas públicas de Condo-Hotéis, os requerentes da dispensa revelaram-se apreensivos sobre a viabilidade econômica da operação dentro do formato delimitado.
Outro caso paradigmático do tratamento dos Condo-Hotéis perante a CVM é o Processo CVM RJ nº 2014/10135, em que a SPCIA 03 – Empreendimento Imobiliário Ltda. solicitou dispensa de registro de oferta pública. O empreendimento consistia em incorporação imobiliária com captação de recursos mediante oferta de Condo-Hotéis, cujos titulares fariam jus a um dividendo distribuído anualmente.
Elemento interessante deste caso é a apresentação do argumento de não se aplicar o conceito de CIC, pois o empreendimento hoteleiro seria estruturado como conjunto de unidades autônomas de hospedagem. Nesse sentido, não se poderia tratar do empreendimento como ato regulado pela regulamentação do Mercado de Capitais, e sim pela legislação sobre incorporações imobiliárias, na forma da Lei nº 4.591/64.
Em face dos argumentos levantados, o Colegiado da CVM manteve posicionamento no sentido de que: (i) a oferta de Condo-Hotéis não prescinde de registro perante a CVM, e (ii) a oferta deveria obedecer aos critérios estabelecidos no Processo CVM RJ nº 2014/1503. A decisão foi unânime pelo deferimento da dispensa, de acordo com os parâmetros solicitados pela Secretaria de Registro de Valores Mobiliários (“SRE”) e conforme o entendimento prévio da CVM sobre Condo-Hotéis.
Por sua vez, o Processo SEI 19957.004122/2015-99, o recurso contra a decisão da SRE pela necessidade de registro de Condo-Hotéis interposto pela Oliva Construções e Empreendimentos Imobiliários Ltda. (“Oliva”) e a Ich Administração Hoteleira S.A (“Ich”) tem especial relevância na análise à regulamentação dos Condo-Hotéis.
O empreendimento envolvia a oferta de 135 Condo-Hotéis pela Oliva e a Ich, sendo que 75 destes CICs haviam sido vendidos antes da confirmação do registro da referida oferta pela SRE. O que torna o caso particularmente relevante é o fato de que ele ocorreu subsequentemente à consolidação do entendimento da CVM de que as operações de Condo-Hotéis eram CICs, por meio da Deliberação nº 734/2015.
Diante da exigência da SRE de que fosse garantido direito de retratação aos investidores que haviam adquirido os referidos CICs antes da aprovação do registro; instaurou-se perante a CVM ponderação de valores entre a aplicação rigorosa do recém-consolidado regime disciplinar e a necessidade de todo um setor econômico adaptar suas operações à substancial mudança do tratamento jurídico vigente.
Salvo algumas oscilações nos votos manifestados pelos membros do Colegiado, a CVM optou pelo deferimento do recurso interposto pelas partes recorrentes. Reconheceu a novidade de alguns elementos relacionados à dispensa de registro da oferta de Condo-Hotéis, ressaltou a necessidade de aditamento da Deliberação nº 734/2015 e, por maioria de votos, decidiu por não responsabilizar os agentes ofertantes.
<h3 align="justify">Deliberação CVM nº 734/2015</h3>
As decisões do Colegiado da CVM resultaram na Deliberação CVM nº 734/2015, em que a CVM estabeleceu que o Condo-Hotel teria a natureza de valor mobiliário quando ofertado publicamente. Assim, o registro prévio da oferta perante a CVM somente poderia ser dispensado com expressa autorização da autarquia, e mediante a apresentação prévia de laudos de viabilidade, modelos dos CICs ofertados e declarações de veracidade assinadas por sócios e diretores, e materiais publicitários.
Apesar da segurança decorrente da Deliberação CVM nº 734/2015, a situação limiar do Condo-Hotel entre os mercados imobiliário e de capitais permaneceu uma preocupação da indústria. De fato, é compreensível a apreensão do ofertante cujo empreendimento oscila entre dois regimes jurídicos absolutamente distintos.
<h3 align="justify">A Recém-Editada Instrução CVM nº 602/2018</h3>
O esforço da autarquia em tratar as ofertas de Condo-Hotéis com a devida especificidade é evidente na Instrução CVM nº 602/2018. Já no art. 4º, o ato estabelece: “Não se aplica às ofertas públicas de distribuição de CIC hoteleiro o disposto na regulamentação específica sobre oferta pública de distribuição de valores mobiliários”.
<a name="_GoBack"></a> Na tentativa de diferenciar regimes jurídicos, a CVM acerta em alguns pontos, ao resguardar certo grau de autonomia da indústria de Condo-Hotéis. Ao afastar o regulamento pela Instrução CVM nº 400/2003, que disciplina a oferta pública dos demais valores mobiliários, a nova Instrução dispensa, por exemplo, no art. 14, que ofertantes de Condo-Hotéis necessitem contratar instituição intermediária integrante do sistema de distribuição de valores mobiliários para realizar a distribuição dos CICs.
Outra importante novidade decorre do deferimento automático do pedido de registro da oferta de CICs caso a CVM não se manifeste após 20 (vinte) dias úteis contados do protocolo do pedido de registro, desde que, o pedido tenha sido instruído com documentos e informações da Instrução CVM nº 602/2018.
Ainda assim, alguns aspectos da Instrução certamente despertarão discussões. Entre estes, há o curto prazo de validade para início da oferta após a obtenção do registro da oferta de CICs de Condo-Hotel, que caduca em 180 dias, caso não seja comunicado à SRE o anúncio de início de distribuição. Isso poderá gerar desarmonia com as características do mercado imobiliário, em que, conforme já ressaltado pelos próprios agentes desta indústria, os empreendimentos se arrastam por longos para o seu lançamento períodos, assim como a oferta dos CICs neles lastreados.
Em contrapartida o prazo para o início da oferta do CIC hoteleiro poder ser considerado exíguo, o prazo da oferta será de até 36 (trinta e seis) meses, contado da data de divulgação do anúncio de início de distribuição, podendo ser prorrogado uma única vez por igual período e desde que previamente comunicada à SRE.
<h3 align="justify">Principais Mudanças</h3>
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Obrigações das sociedades incorporadora e operadora
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A Instrução CVM nº 602/2018 alterou a definição de “ofertante” de Condo-Hotéis para “a sociedade incorporadora ou qualquer outra pessoa que realize esforços de distribuição pública de CIC hoteleiro”. A nova definição permitiu excluir as operadoras hoteleiras, que, em geral, não são responsáveis pelo esforço de venda dos CICs.
Nesse sentido, o ofertante é o responsável pelo pedido de registro da oferta. No curso da distribuição, fica ainda incumbido de atualizar e disponibilizar informações e documentos ao público, fornecer cópia atualizada do prospecto e do estudo de viabilidade aos corretores de imóveis que venham a participar da distribuição, fiscalizar a atividade dos corretores de imóveis, entre outras atribuições ali previstas.
Conforme anteriormente descrito, nas distribuições realizadas nos termos da Instrução CVM nº 602/2018, o ofertante fica dispensado da contratação de instituição intermediária integrante do sistema de distribuição de valores mobiliários.
Já as operadoras hoteleiras possuem o dever de elaborar e colocar à disposição do público, na página do empreendimento, assim como enviar à SRE, as demonstrações financeiras trimestrais e anuais do empreendimento hoteleiro, auditadas por auditor independente, bem como prestar declarações relativas à veracidade, suficiência e atualização das informações prestadas no prospecto e no estudo de viabilidade.
A Instrução CVM nº 602/2018 também dispensa a operadora hoteleira que for emissora apenas de Condo-Hotel do registro como emissor de valores mobiliários.
A Instrução CVM nº 602/2018 é exclusiva para empreendimentos sujeitos à incorporação imobiliária nos termos da Lei 4.591/1964. Assim, não se aplica às ofertas públicas de CIC para esforços de venda de frações ideais de bens imóveis, ainda sujeitas à regulamentação específica da CVM sobre ofertas públicas de valores mobiliários.
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<li>
Registro prévio e hipóteses de dispensa automática
</li>
</ul>
A Instrução CVM nº 602/2018 prevê necessidade de prévio registro das ofertas públicas de Condo-Hotéis junto à Autarquia. Há, porém, a possibilidade de dispensa automática do registro para as ofertas que atendam a uma das seguintes hipóteses:
<ol type="i">
<li>
não ultrapassem, no mesmo ano, a alienação de frações ideais correspondentes a 10 unidades autônomas por pessoa;
</li>
</ol>
<ol start="2" type="i">
<li>
realizadas após a divulgação das demonstrações financeiras anuais auditadas em que se tiver reconhecido, pela primeira vez, receita operacional hoteleira, independentemente da quantidade de unidades autônomas ofertadas, desde que o empreendimento já tenha sido objeto de distribuição pública registrada ou dispensada de registro pela CVM; ou
</li>
</ol>
<ol start="3" type="i">
<li>
compreenda a alienação de frações ideais correspondentes a mais de 10 (dez) unidades autônomas, no mesmo ano calendário e seja realizada enquanto estiver em curso a oferta pública registrada promovida pela sociedade incorporadora, ou no período compreendido entre o encerramento de oferta pública e a divulgação das demonstrações financeiras anuais auditadas, em que se tiver reconhecido, pela primeira vez, receita operacional hoteleira.
</li>
</ol>
<ul>
<li>
Dispensa de aprovação do material publicitário
</li>
</ul>
A Instrução CVM nº 602/2018 prevê que o material publicitário prescindirá de prévia aprovação da SRE para ser utilizado. Conforme a nova norma, a submissão do material publicitário à SRE é uma faculdade do ofertante, que poderá optar por fazê-lo uma única vez, concomitantemente ao pedido de registro da oferta.
A inovação faz com que não seja mais necessária a obtenção de aprovação da CVM em relação às atualizações promovidas no material publicitário ao longo da oferta, a cada nova campanha publicitária.
Além disso, a medida tende a tornar mais ágil o procedimento de registro da oferta, uma vez que a análise não será prejudicada na hipótese de o material publicitário não estar disponível no momento do protocolo do pedido.
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<li>
Regra de transição
</li>
</ul>
Em relação às ofertas já dispensadas de registro na data de publicação da nova norma ou cujo pedido de registro esteja atualmente em análise na SRE, a Instrução CVM nº 602/2018 faculta aos ofertantes continuarem a observar as disposições da Instrução CVM nº 400/2003 e da Deliberação CVM nº 734/2015 ou passarem a seguir o regime estabelecido na Instrução CVM nº 602/2018.
No caso das ofertas já em curso, a opção deve ser exercida no prazo de 60 dias úteis contados da data de entrada em vigor da Instrução CVM nº 602/2018. O ofertante deve comunicar sua decisão à SRE no prazo de 5 dias úteis contados da data da decisão, além de dar ampla divulgação à decisão na página do empreendimento.
<h3 align="justify">Conclusão</h3>
Diante da nova Instrução, que já nasce digna de reconhecimento pelo seu esforço conciliador de mercados com peculiaridades distintas, atritos ainda surgirão. Entretanto, somente a prática e o tempo revelarão se a indústria dos Condo-Hotéis se amoldará à nova disciplina, ou se a letra da norma terá de adaptar-se às características inexoráveis deste mercado. Enquanto isso cabe a nós observar e esperar o melhor.
Entretanto, tais estruturas de investimento ainda comportam inovações e novas modalidades de estruturação, que deverão ser discutidas, negociadas e acordadas com a CVM por profissionais da área jurídica com expertise não apenas em questões de Direito Societário e Mercado de Capitais, mas também em temas de Direito Imobiliário.
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<a href="#sdfootnote1anc" name="sdfootnote1sym">1</a> “Art. 2º. São valores mobiliários sujeitos ao regime desta Lei: (…) IX - quando ofertados publicamente, quaisquer outros títulos ou contratos de investimento coletivo, que gerem direito de participação, de parceria ou de remuneração, inclusive resultante de prestação de serviços, cujos rendimentos advêm do esforço do empreendedor ou de terceiros.”
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JOTA

Somente a prática e o tempo revelarão se a indústria se amoldará à nova disciplina

Nova Instrução da CVM sobre condo-hotéis

Somente a prática e o tempo revelarão se a indústria se amoldará à nova disciplina