Opinião & Análise

CVM

Emissão de debêntures por limitada – final feliz à vista?

Se aprovada, nova legislação finalmente reconhecerá que limitadas podem ter acesso a essa fonte de financiamento

Atualmente há dois projetos de Código Comercial em discussão, o PLS n° 487/2013, de autoria do senador Renan Calheiros, em trâmite no Senado, e o PL n° 1.572/2011, do deputado Vicente Cândido, em trâmite na Câmara dos Deputados.

Embora sejam controversos, inclusive no que diz respeito à necessidade de um novo Código Comercial a essa altura, ambos permitem expressamente a emissão de debêntures por sociedade limitada, assunto que ainda gera controvérsia na doutrina e na prática.

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Há também pelo menos outros dois projetos de lei que tratam expressamente do tema. O mais antigo é o Projeto de Lei n° 6.322/2013, do deputado Carlos Bezerra, que propõe inclusão de parágrafo na própria Lei nº 6.404/76 (“Lei das S.A.”) para prever em seu artigo 52 a possibilidade de a sociedade limitada emitir debêntures, determinado a aplicação, no que couber, das disposições do capítulo sobre debêntures da Lei das S.A. e a regulação aplicável.

O projeto mais recente é o PLS n° 11, de 2018, que tem por objetivo aperfeiçoar o tratamento legislativo da sociedade limitada no âmbito do próprio Código Civil. Tal projeto de lei prevê, entre outras questões, a inclusão do artigo 1.054-B ao Código Civil, permitindo a emissão de debêntures por limitada.

A quantidade de projetos de lei em trâmite sobre o assunto se justifica, em parte, pelo fato de que não há consenso sobre a possibilidade de emissão de debêntures por limitada devido à ausência de previsão expressa sobre a questão na Lei das S.A. ou na Lei n° 10.406/2002 (“Código Civil”).

Determinados autores1, como José Edwaldo Tavares Borba e Fabio Ulhoa Coelho, entendem que a regência supletiva pelas normas da sociedade anônima prevista no parágrafo único do artigo 1053 do Código Civil não seria suficiente para permitir a emissão das debêntures pela sociedade limitada.

Já para a corrente contrária2, a aplicação supletiva da Lei das S.A., aliada à autonomia das partes de contratar quando não há vedação legal, permitiriam a emissão das debêntures por esse tipo societário.

Do ponto de vista prático, as Juntas Comerciais de São Paulo e Rio de Janeiro já se manifestaram sobre a impossibilidade de as sociedades limitadas emitirem debêntures no contexto atual, nos termos do Parecer CJ/JUCESP n° 420/20123 e do Parecer emitido pela Procuradoria da JUCERJA em agosto de 2012 no âmbito do pedido de arquivamento de ata de assembleia geral de sócios da Lotus Azul Incorporação e Empreendimentos Imobiliários SPE Ltda. que tratava da emissão de debêntures por tal sociedade.

Em consonância com tais pareceres, mais recentemente, em 2017, o DREI – Departamento de Registro Empresarial e Integração alterou o Anexo II da IN 38, que traz o Manual de Registro da Sociedade Limitada, para esclarecer algumas dúvidas sobre a regência supletiva da Lei das S.A., deixando claro que determinados institutos inicialmente aplicáveis às sociedades anônimas, tais como as quotas em tesouraria, as quotas preferenciais e o Conselho de Administração, podem também ser utilizados pelas sociedades limitadas, mas foi omisso quanto à emissão de debêntures por essas entidades.

Assim, embora pareça-nos que o instituto das debêntures não seja, por si só, incompatível com as sociedades limitadas, existe uma impossibilidade prática de emiti-las, considerando o posicionamento do DREI e das Juntas Comerciais, que, ao menos hoje em dia, tende a impossibilitar o arquivamento dos atos relativos à emissão de debêntures.

Dessa forma, para resolver o impasse e permitir às sociedades limitadas o acesso a essa fonte alternativa de financiamento, faz-se necessária legislação expressa sobre a matéria. E é nesse contexto que de fato entendemos importante que se avance na aprovação de algum dos dispositivos legais sobre o assunto, com as considerações que propomos abaixo, para que a barreira da falta de base legislativa para o tema seja contornada e as limitadas restem amparadas para emitir debêntures.

A inclusão de um dispositivo sobre esse ponto na própria Lei das S.A. provavelmente não seria a alternativa mais acertada, tendo em vista que tal lei se destina substancialmente à regulação das sociedades anônimas e comandita por ações. Assim, tomaremos por base a redação constante em três dos quatro projetos de lei mencionados anteriormente (PLS 487/2013, PL 1572/2011 e PLS 11/2018):

A sociedade limitada pode emitir debêntures, que conferirão aos titulares direito de crédito, nas condições da escritura de emissão e, se houver, do certificado.

Parágrafo único. Será privada a emissão de debêntures pela sociedade limitada”.

Analisando as regras relativas às debêntures previstas na Lei das S.A. e considerando as características atuais das sociedades limitadas, parece-nos que um dos principais pontos merecedores de atenção seria quanto à possibilidade de emissão de debêntures conversíveis em quotas.

Como sabemos, o artigo 57 da Lei das S.A. regula a debênture conversível em ação, mas cabe aqui a pergunta: as sociedades limitadas também poderão emitir debêntures conversíveis? A aplicação supletiva da Lei das S.A. permitiria a aplicação, pela sociedade limitada, de toda a regulação prevista na Lei das S.A. quanto à emissão de debêntures? O artigo tal como proposto nos projetos de lei é sucinto e não faz qualquer menção a esse tópico.

Se isso não for expressamente previsto na nova lei, é possível que se repita o mesmo imbróglio que há hoje em dia sobre a emissão de debêntures por limitada, mas com relação à possibilidade de conversão ou não em participação.

De fato, parece-nos que a aplicação supletiva da Lei das S.A. não seria trivial no caso de conversão em participação, visto que as limitadas têm características próprias e diferentes das sociedades anônimas que demandariam, no mínimo, que determinados itens fossem cuidadosamente regulados na lei ou, pelo menos, na escritura de emissão de debêntures a fim de proteger os debenturistas,

Por exemplo, a distribuição de dividendos na sociedade anônima é, em regra, proporcional à participação no capital social4. Portanto, o debenturista sabe que, se converter seu crédito conforme previsto na escritura, fará jus a determinado percentual dos lucros líquidos da companhia. Já na sociedade limitada, os resultados podem ser distribuídos de forma desproporcional5, dependendo do que estiver previsto no contrato social da sociedade.

Outro ponto de atenção diz respeito à efetiva conversão do direito de crédito em quotas. Nas sociedades anônimas, o direito do debenturista de transformar o seu crédito em participação acionária é garantido pela razoável automaticidade trazida pelo artigo 166, III da Lei das S.A. e pelo sistema simplificado de propriedade de participação nesse tipo de sociedade, baseado na mera averbação em livros sociais.

Já no caso da sociedade limitada, a princípio, seria difícil imaginar que algum sócio ingressasse na sociedade sem que fosse necessária alteração contratual assinada pelos sócios aprovando o respectivo aumento de capital e criação das quotas a serem subscritas pelo debenturista, mesmo que a possibilidade de conversão já conste no próprio contrato social.

Nos termos dos artigos 1.071, V, e 1.076, I, do Código Civil, a alteração contratual exige a aprovação de sócios representando, no mínimo, 75% do capital social. No PLS n° 487 (artigo 240) e no PL n° 1.572 (artigo 145), há redução desse quórum para mais da metade do capital social, salvo disposição em contrário no contrato social.

Dessa forma, seja no Código Civil atual, seja nos projetos de Código Comercial, o debenturista ficaria à mercê de sócios para ter reconhecido seu direito de conversão. Para evitar isso, seria necessário desenvolver mecanismos que fossem implementados na ocasião da emissão das debêntures para garantir o direito de conversão do debenturista.

Outro aspecto com relação à redação proposta no PLS n° 487, PL 1572 e no PLS n° 11 diz respeito ao seu parágrafo único, que determina que a emissão de debêntures pela sociedade limitada deve necessariamente ser privada.

Será que esse seria um tema para regulação pelo legislador? Considerando que a debênture é um meio alternativo de captação de recursos pelas sociedades, faz sentido proibir de plano que a sociedade limitada faça captação pública de recursos, por meio da emissão de debêntures?

À época da edição da Lei n° 6.385/76, que regulou o mercado de capitais e criou a Comissão de Valores Mobiliários – CVM, era senso comum que apenas as sociedades anônimas poderiam emitir valores mobiliários.

Com o tempo, o entendimento da CVM e a percepção do mercado foram mudando e, consequentemente, a lista de valores mobiliários sujeitos à regulação e fiscalização da CVM foi sendo ampliada até incluir títulos emitidos por outras entidades, que não apenas as sociedades anônimas.

Isso ocorreu, por exemplo, em relação aos fundos de investimento em valores mobiliários, que hoje em dia têm as suas cotas incluídas nesse rol, e, ainda, no caso das próprias sociedades limitadas, que, pela IN CVM n° 566/2015, estão autorizadas a emitir notas comerciais (commercial papers), títulos esses que também estão regulados como valores mobiliários.

Como visto, portanto, já há permissão expressa para que a limitada emita determinado valor mobiliário (nota promissória) mediante colocação pública. Autorização, inclusive, que já existia desde a IN CVM n° 480/2009, que, ao dispor sobre o registro para negociação em mercados regulamentados de valores mobiliários, previu a possibilidade de os emissores de notas comerciais e cédula de crédito bancário se organizarem sob a forma de S.A. ou limitada.

É claro que a nota promissória e a debênture são instrumentos com características específicas e diferentes entre si, começando pelo prazo de vencimento, já que as notas promissórias são, em regra, um investimento de curto prazo (até 360 dias) e as debêntures não são. Além disso, enquanto a nota promissória regulada pela IN CVM n°566/2015 deve ser integralizada no ato de sua emissão e subscrição, à vista e em moeda corrente, não há essa exigência para as debêntures.

Entretanto, debêntures e notas comerciais têm várias semelhanças, sendo a principal delas sua função de conferir direitos de crédito aos seus titulares. Assim, se a CVM já permitiu que as sociedades limitadas façam distribuição pública de nota promissória, por que não deixar que a CVM regule, caso entenda pertinente, a emissão pública de debêntures por sociedade limitada?

Enfim, as questões não se esgotam por aqui. As limitadas têm um papel muito relevante na economia e devem ter opções de financiamento que viabilizem seu desenvolvimento, sendo a debênture, sem dúvida, um importante instrumento para tanto. E é por isso que torcemos para que, em breve, o legislador venha a consolidar essa possibilidade e prover, tanto às sociedades quanto aos potenciais investidores, segurança para a sua utilização.

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1 BORBA, José Edwaldo Tavares. Direito Societário. 15ª edição. São Paulo: Atlas, 2017, p. 128; COELHO, Fabio Ulhoa. Curso de Direito Comercial, vol. 2 -5ª ed. rev. e atual. de acordo com o novo Código Civil e alterações da LSA – São Paulo: Saraiva, 2002, p. 366.

2 AMARAL, José Romeu Garcia do. Ensaio sobre o Regime Jurídico das Debêntures. Dissertação de Mestrado. Orientador: Prof. Dr. Erasmo Valladão Azevedo E Novaes França. Faculdade de Direito da Universidade de São Paulo. SP. 2014, p.153.

3 Não tivemos acesso ao referido parecer, mas sim a textos que fazem referência a ele. (http://www.lhm.com.br/noticias/procuradoria-da-junta-comercial-do-estado-de-sao-paulo-rejeita-a-emissao-de-debentures-por-sociedades-limitadas).

4 No caso de ações preferenciais, os dividendos podem ser determinados diferentemente (art. 17 e parágrafos da Lei das S.A.).

5 Diferentemente do que ocorre no Código Civil, na redação atual do PL n° 1.572/1011 e do PLS n° 487/2013 não há previsão expressa sobre a possibilidade de distribuição desproporcional de lucros pelas sociedades limitadas, mas também não há vedação.


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