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José Andrés Lopes da Costa

Quebrar o termômetro nunca baixou a febre de ninguém. A lição parece óbvia, mas acaba de ser posta em dúvida por alguém que não é um economista qualquer. André Lara Resende, que foi diretor do Banco Central e presidiu o <a href="https://www.jota.info/tudo-sobre/BNDES">BNDES</a>, foi um dos pais do Plano Real, mas também integrou a equipe que concebeu o desastroso Plano Cruzado, de triste memória, cujas cicatrizes o país carregou por décadas. Quando alguém com essa biografia propõe um atalho, o mínimo que se espera é que o mapa seja examinado com atenção.
Em artigo recente, ele defende que a Selic caia dos atuais 13,75% para cerca de 7,5% em doze meses e passe depois a oscilar numa faixa entre a meta de inflação, de 3%, e o crescimento nominal potencial do produto, estimado em 5,5% ao ano. Tudo sob a coordenação de um novo Conselho Fiscal e Monetário Nacional, que fixaria metas conjuntas para quatro ou cinco anos e poria em causa a independência do Banco Central. A tese não é nova (o autor já a esboçara em 2017), mas nunca encontrou ambiente político tão receptivo. A ideia já deixou o terreno acadêmico, foi celebrada por uma ex-ministra do partido do governo e pode chegar ao presidente nesta semana, ainda que o ministro da Fazenda, Dario Durigan, afirme que o tabelamento de juros não está na mesa e que economistas próximos ao próprio governo também o rejeitem.
Bastou a hipótese, contudo, para inquietar um mercado que já assistia à disparada do dólar e dos juros futuros desde o segundo turno, período em que as expectativas de inflação para 2027 e 2028 também subiram. Veja-se o paradoxo que desmente e tese defendida sem grande esforço, pois o simples rumor já encarece a rolagem da dívida que se pretendia aliviar, uma vez que o Tesouro passa a vender seus títulos a taxas mais altas.
O diagnóstico tem um fundo de verdade, embora erre no remédio. O custo médio da dívida pública passa de 12% ao ano, enquanto o produto nominal cresce cerca de 7%. Pelas contas do próprio autor, esse custo chega a 12,68%, o que acrescenta à dívida algo como R$ 1,4 trilhão por ano e faz a relação entre dívida e PIB subir perto de 5,7% a cada exercício. A dívida, que já beira 83% do PIB, avança assim mais depressa do que a economia que deveria sustentá-la, e a grande parcela de títulos atrelados à Selic torna esse peso imediato. Lara Resende lembra ainda que o resultado primário brasileiro, sem contar os juros, é apenas ligeiramente negativo, e o FMI o estima em déficit de 0,4% do PIB, número que pouco tranquiliza diante de uma dívida desse porte. A conta, para ele, é dos juros, e a culpa, do Banco Central.
O equívoco está na inversão da causalidade. Juros altos são o sintoma de um Estado que gasta mais do que arrecada e de uma dívida em que os credores confiam cada vez menos, e não a causa do desequilíbrio, que tem raízes num gasto público que cresce mais depressa do que a própria arrecadação. Baixar a Selic por decisão política, sem a âncora de um ajuste crível, é o que os economistas chamam de dominância fiscal, a situação em que a política monetária deixa de servir à estabilidade da moeda e passa a servir ao custo da dívida. Nesse regime, cada corte alimenta a inflação que deveria combater, e o Banco Central, por mais que se esforce, perde o comando da moeda.
O próprio autor admite que a medida provocaria um repique inicial de inflação, a ser contido com as reservas internacionais. Quem conhece a velocidade com que o dinheiro foge de um país que decide desarmar o seu banco central sabe que isso seria desastroso. Sabe-se pela experiência comum que gastar reservas para segurar o câmbio seria enxugar gelo, porque os cerca de US$ 350 bilhões acumulados ao longo de anos se esvairiam muito antes de a confiança voltar.
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A experiência alheia ensina o bastante. Depois de demitir três presidentes do banco central em menos de dois anos, o governo turco obteve, entre 2021 e 2023, cortes sucessivos de juros em plena escalada inflacionária. A lira derreteu, a inflação passou de 80% ao ano e o país terminou obrigado a elevar a taxa básica a 50%, desfazendo em poucos meses o que se pretendera evitar. Só a volta à ortodoxia, a partir de meados de 2023, começou a reparar o estrago, depois que a população já havia perdido boa parte de seu poder de compra. O mecanismo é conhecido. Quando o mercado percebe que o banco central não reagirá, aconteça o que acontecer, busca abrigo no dólar, o câmbio pressiona os preços e a dívida acaba corroída pela inflação, o mais cruel dos impostos, porque recai sobre quem não tem como se proteger.
Nem é preciso ir tão longe. Entre 2011 e 2012, o Brasil levou a Selic a 7,25% sem arrumar as contas públicas, represou tarifas e colheu, pouco depois, inflação de dois dígitos, juros de 14,25% e uma das piores recessões de sua história. As tarifas contidas cobraram a fatura em 2015, quando a conta de luz subiu cerca de 50% num único ano. A experiência foi tentada ainda, com juros baixíssimos, nos Estados Unidos, com contas públicas em melhor estado e sem o impulso fiscal de agora, três anteparos que hoje faltam. Se o experimento fracassou com o vento a favor, não há motivo para esperar outro desfecho com o vento contra.
Há, além disso, uma ironia que não escapa a ninguém. A proposta só funcionaria se viesse acompanhada de um ajuste fiscal sério, e, se esse ajuste fosse feito, os juros cairiam sozinhos, sem tabelamento, sem conselho e mantendo intacta a autonomia do BACEN, consagrada pela <a href="https://www.in.gov.br/en/web/dou/-/lei-complementar-n-179-de-24-de-fevereiro-de-2021-305277273">Lei Complementar 179, de 2021</a>, uma conquista que separa a estabilidade da moeda do calendário eleitoral e protege, antes de todos, os mais pobres. Desfazê-la custaria meses, e reconstruí-la custaria décadas.
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Nem seria tarefa singela do ponto de vista jurídico. A lei fixou como objetivo fundamental da autarquia assegurar a estabilidade de preços, deu ao presidente e aos diretores mandatos de quatro anos não coincidentes com o do Presidente da República e limitou a exoneração a hipóteses estritas, entre elas o desempenho comprovadamente insuficiente, que depende de proposta do Conselho Monetário Nacional e de aprovação do Senado por maioria absoluta. O Supremo Tribunal Federal, ao julgar a <a href="https://portal.stf.jus.br/processos/detalhe.asp?incidente=6119206">ADI 6.696</a>, confirmou a validade desse desenho.
O governo, de resto, já dispõe de instrumento legítimo para orientar a política monetária, pois a meta de inflação é fixada por aquele mesmo colegiado, que reúne os titulares da Fazenda e do Planejamento e o presidente do Banco Central, cabendo à autarquia apenas escolher os meios de cumpri-la. Um conselho com poder de fixar faixas para a Selic esvaziaria o Copom e só poderia nascer de outra lei complementar, ou então, o que seria ainda pior, de uma pressão informal sobre dirigentes que o legislador quis justamente blindar. Em qualquer das hipóteses, o recado aos credores seria o mesmo, o de que a regra vale enquanto não incomoda, e é esse recado que é cobrado em juros.
O caminho correto é menos vistoso e mais árduo. Economistas estimam em pelo menos R$ 250 bilhões, ao longo de quatro anos, o ajuste necessário para estabilizar a dívida, cifra que assusta, mas que para a qual não há alternativa. Gasto público sob controle, metas fiscais críveis e cumpridas, e a paciência de esperar que os juros caiam porque deixaram de ser necessários, e não porque alguém decidiu que deveriam cair.

JOTA PRO Poder | Produto | outubro/26

Banco Central

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