Paulo Vitor da Silva

A indústria brasileira de fundos de investimento vem experimentando enorme transformação. Em poucos anos, houve significativo crescimento patrimonial e sofisticação das estruturas e funções desempenhadas pelos participantes do mercado.
Segundo a Anbima, em 2020, a indústria de fundos registrava patrimônio de cerca de R$ 6 trilhões<a href="#_ftn1" name="_ftnref1">[1]</a>, enquanto dados da CVM apontam R$ 11,13 trilhões ao final de 2025<a href="#_ftn2" name="_ftnref2">[2]</a> e R$ 11,83 trilhões no segundo trimestre de 2026<a href="#_ftn3" name="_ftnref3">[3]</a>. O crescimento em aproximadamente seis anos foi de cerca de 97%. Trata-se de um mercado que concentra parcela extraordinariamente relevante da riqueza nacional.
<a href="https://www.jota.info/produtos/poder?utm_source=cta-site&amp;utm_medium=site&amp;utm_campaign=campanha_poder_q2&amp;utm_id=cta_texto_poder_q2_2023&amp;utm_term=cta_texto_poder&amp;utm_term=cta_texto_poder_meio_materias">Conheça o JOTA PRO Poder, plataforma de monitoramento que oferece transparência e previsibilidade para empresas</a>
A expansão foi acompanhada de profunda evolução normativa. A Lei 13.874/2019 incorporou ao Código Civil um regime jurídico próprio para os fundos de investimento, definidos como comunhão de recursos constituída sob a forma de condomínio de natureza especial<a href="#_ftn4" name="_ftnref4">[4]</a>, e abriu espaço para institutos como limitação da responsabilidade dos cotistas, delimitação da responsabilidade dos prestadores de serviços e constituição de diferentes classes de cotas com patrimônios segregados.
A Resolução CVM 175, editada em 2022 e implementada a partir de 2023, completou esse ciclo, sistematizando em único marco regulatório matérias dispersas por dezenas de normas.
A modernização foi necessária e positiva: aproximou o mercado brasileiro das principais jurisdições financeiras, reduziu custos de estruturação e permitiu a criação de produtos mais eficientes. Mas a sofisticação traz consigo consequência inevitável: quanto maior a capacidade de segmentação patrimonial e contratual, maior deve ser a capacidade do sistema regulatório de identificar a realidade econômica existente por trás da forma adotada.
É nesse ponto que surge uma questão relevante para o enforcement contemporâneo. Fundos de investimento são instrumentos absolutamente legítimos e indispensáveis ao mercado, mas suas características (segregação patrimonial, sucessivas camadas, ativos de baixa liquidez, estruturas com partes relacionadas e divisão funcional entre prestadores) vêm sendo instrumentalizadas para dar aparência de autonomia a patrimônios que, economicamente, se submetem a controle comum.
O problema não está no veículo, mas no uso dele. Em estruturas fraudulentas sofisticadas, a ocultação patrimonial não decorre de única transferência simulada ou de simples “laranja”. Ela resulta da combinação de negócios individualmente revestidos de regularidade formal: aquisição de participações por FIPs, cessões de recebíveis a FIDCs, títulos privados, sucessivas holdings e prestadores profissionais que, observados isoladamente, dificultam a percepção da unidade do conjunto. A resposta regulatória adequada, por isso, deve investigar a substância econômica para além da forma.
É nessa perspectiva que surge o Ofício-Circular CVM/SNC/GNA 1/2026, divulgado em 3 de setembro de 2026<a href="#_ftn5" name="_ftnref5">[5]</a>. Ao consolidar orientações a auditores independentes, o documento representa uma afirmação clara de que a auditoria no mercado de valores mobiliários não pode ser reduzida à certificação formal de documentos. O auditor é suporte indispensável à atuação do regulador e instrumento fundamental para a credibilidade do mercado e confiabilidade das demonstrações financeiras.
O documento reforça, ainda, que a relação entre auditor e auditado deve ser estabelecida mediante processo formal, documentado e proporcional ao risco e deve incluir procedimentos específicos de prevenção à lavagem de dinheiro, com a identificação do contratante e de seus representantes, a estrutura societária e a cadeia de controle, o beneficiário final, a presença de pessoas politicamente expostas, jurisdições ou operações de maior risco e, eminentemente, a coerência econômica entre o perfil do cliente, suas atividades e as operações observadas.
A análise de integridade deve alcançar controladores, administradores, principais partes relacionadas e a origem econômica das estruturas integrantes do trabalho. Complexidade excessiva, opacidade, inconsistências cadastrais ou incompatibilidade entre atividade declarada e operações realizadas exigem do auditor o aprofundamento de diligências e reavaliação da continuidade da relação profissional.
O auditor não pode converter a falta de acesso à informação em uma posição neutra (item 2.2.9). Quando a administração suprime evidência apropriada, exige-se tentativa de remoção da limitação, comunicação aos responsáveis pela governança e realização de procedimentos alternativos. Havendo persistência, com efeitos relevantes e generalizados, é dever do auditor renunciar aos trabalhos para preservar a integridade da auditoria (NBC TA 705).
Esse ponto é crucial: a descontinuidade da relação fundo/auditor, em razão de dificuldades criadas pela própria estrutura, constitui um red flag regulatório importante. Muito embora o ofício não traga um resultado imediato para o fundo ou seus prestadores em decorrência de eventual renúncia do auditor, um sistema com matriz de riscos bem calibrada deve dar a devida importância ao fato verificado.
Outra consequência é que o auditor passa a ser depositário de uma trilha documental sobre a estrutura examinada. Seus papéis de trabalho devem demonstrar responsáveis, informações detalhadas, diligências PLD/FTP, análise de riscos, salvaguardas e decisões profissionais fundamentadas. A CVM adverte, inclusive, que registros genéricos não satisfazem essa exigência (item 2.2.7.1).
Sob a ótica do combate à ocultação patrimonial, torna-se possível formular perguntas mais objetivas, como: quem é o beneficiário final? Como foi reconstruída a cadeia de controle? Quais operações foram consideradas economicamente incompatíveis? Que alerta foi disparado internamente? Quem decidiu manter o cliente? E qual documentação sustentou a decisão? O (des)cumprimento de deveres deixa vestígios verificáveis.
As orientações da CVM incidem com especial intensidade nos FIDCs. Segundo a agência, a verificação da existência dos direitos creditórios não pode se limitar à análise de documentos formais (item 2.3.1). O lastro deve demonstrar a origem, a substância econômica, a exigibilidade e os elementos essenciais da relação obrigacional. Espera-se do auditor compreensão dos controles estabelecidos sobre capacidade de pagamento dos devedores, inadimplementos, (re)negociações e concentração de créditos por devedor, cedente, sacado ou grupo econômico.
Nos FIPs, a orientação é parecida. O auditor deve verificar se o fundo efetivamente reúne as características de entidade de investimento (item 2.3.2). A CVM registra, inclusive, trabalhos passados em que esse exame não ocorreu e chama atenção para a necessidade de que o FIP tenha estratégia de saída documentada, com horizonte real de desinvestimento, em lugar da manutenção indefinida das participações.
A relevância dessa questão ultrapassa a técnica contábil, pois um fundo que, na prática, funciona essencialmente como holding/tesouraria de determinado grupo exige análise distinta daquela reservada a um veículo efetivamente organizado para aquisição, valorização e posterior alienação de investimentos.
A mesma lógica orienta a verificação dos ativos dos FIIs e FIP-EIs (item 2.3.3). A existência de instrumentos formais de subscrição, aquisição ou transferência é expressamente considerada insuficiente. O auditor deve examinar a efetiva existência da participação societária ou do ativo financeiro, a consistência entre registros contábeis e documentação societária, ônus, restrições e condições contratuais, bem como a adequada formalização de ações, debêntures conversíveis, notas comerciais e outros instrumentos de crédito ou participação.
Para a investigação patrimonial, essa documentação é especialmente importante. Operações de difícil justificativa econômica deixam de ser apenas lançamentos na contabilidade e passam a demandar registro de adequabilidade por profissional independente. O Ofício-Circular CVM/SNC/GNA 1/2026 é relevante para além da técnica de auditoria. Por meio dele, a CVM posiciona o auditor independente como importante figura no combate a espaços de opacidade que podem ser explorados para estruturação de fraudes fiscais por meio do mercado de fundos.
A sonegação contemporânea não se apresenta mais sob a forma rudimentar da simples ocultação de receitas ou patrimônio, mas mediante arquiteturas complexas, nas quais a aparência de regularidade de cada ato isolado dificulta a percepção da unidade econômica do ilícito.
Ao deslocar a auditoria de uma postura formalística para uma investigação crítica da realidade econômica, a CVM reforça a função dos auditores como gatekeepers do mercado que, se efetivada, cria uma valiosa trilha documental capaz de revelar quem controla efetivamente os veículos, como os ativos foram formados, quais riscos foram identificados e por que determinadas estruturas foram consideradas aceitáveis.
Trata-se de avanço relevante não apenas para a proteção dos investidores e para a higidez do mercado de capitais, mas também para a capacidade do Estado de reconstruir estruturas patrimoniais artificialmente fragmentadas, identificar a circulação do produto da fraude e impedir que a sofisticação jurídica seja convertida em instrumento de invisibilidade patrimonial perante o Fisco e os demais órgãos de persecução.
<hr />
<a href="#_ftnref1" name="_ftn1">[1]</a> https://www.anbima.com.br/pt_br/noticias/industria-de-fundos-alcanca-r-6-trilhoes-de-patrimonio-liquido-8A2AB2B67692226E0176DDE8E33542F2-00.htm?. Acesso em 11/09/2026.
<a href="#_ftnref2" name="_ftn2">[2]</a> https://www.gov.br/cvm/pt-br/assuntos/noticias/2026/ano-de-2025-encerra-com-numero-recorde-de-regulados-pela-cvm?. Acesso em 11/09/2026.
<a href="#_ftnref3" name="_ftn3">[3]</a> https://www.gov.br/cvm/pt-br/assuntos/noticias/2026/retomada-das-ofertas-de-acoes-e-destaque-no-segundo-trimestre-de-2026?. Acesso em 11/09/2026.
<a href="#_ftnref4" name="_ftn4">[4]</a> Código Civil. Art. 1.368-C.  O fundo de investimento é uma comunhão de recursos, constituído sob a forma de condomínio de natureza especial, destinado à aplicação em ativos financeiros, bens e direitos de qualquer natureza.
<a href="#_ftnref5" name="_ftn5">[5]</a> https://www.gov.br/cvm/pt-br/assuntos/noticias/2026/area-tecnica-da-cvm-divulga-oficio-circular-anual-sobre-atuacao-do-auditor-independente. Acesso em 14/09/2026.

https://images.jota.info/wp-content/uploads/2021/09/copy-of-jota-logo-high-cmyk.jpeg

JOTA

Norma da CVM transforma auditores em peça-chave do combate à ocultação patrimonial em fundos

Auditoria em fundos de investimento como elemento de inteligência fiscal

Norma da CVM transforma auditores em peça-chave do combate à ocultação patrimonial em fundos