Opinião & Análise

Tecnologia

Aspectos de compliance regulatório para ‘gestoras digitais’

Áreas de compliance estão preparadas para supervisionar os ‘robôs de investimento’?

Imagem: Pixabay

Contexto regulatório atual

Em novembro de 2017, a Comissão de Valores Mobiliários – CVM incorporou em suas normas o que já vinha sendo reconhecido por suas áreas técnicas em relação às chamadas “gestoras quant”, “gestoras digitais” ou robôs de investimento. Com a inclusão do Artigo 16-A na Instrução CVM nº 558/15 (“ICVM 558”), e o Artigo 16 na Instrução CVM n° 592/17 (“ICVM 592”), ficou evidenciado que a gestão de recursos de terceiros e a consultoria de valores mobiliários, ainda que exercidas através da utilização de sistemas automatizados ou algoritmos, estão sujeitas às obrigações das referidas Instruções.

Tais dispositivos deixaram claro que a utilização destes sistemas não mitiga a responsabilidade da instituição no âmbito de suas atividades reguladas. No mesmo sentido, a ANBIMA incluiu esta disposição na última versão do seu Código de autorregulação para a atividade (Artigo 31, §3º, Código ANBIMA de Regulação e Melhores Práticas para Administração de Recursos de Terceiros “Código de ART”).

Face ao crescimento das plataformas de investimento baseadas em modelos automatizadosi e, no todo ou em parte, sem a interferência humana, pode-se dizer que tanto o regulador quanto autorregulador nacionais foram, neste primeiro marco regulatório, principiológicos quanto às regras de Compliance e controles internos próprios deste segmentoii. Ao nosso ver, entretanto, esse é apenas o ponto de partida desta regulação, à exemplo de outros temas semelhantes, em que observamos uma rápida evolução de novas regras.

Divulgação do Modelo Quantitativo ou Algorítmico

É comum a divulgação do uso de modelo de investimento quantitativo quando, na realidade, a escolha e decisão de investimentos nem sempre é exclusivamente baseada em algoritmos.

Em muitos casos, a interação com investidores é realizada de forma automatizada e online, incluindo: (i) processo de cadastro e Know you Client – KYC; (ii) identificação do perfil do investidor (suitability); (iii) apresentação da carteira recomendada (por perfil ou individual); e (iv) execução das ordens de investimentos. Porém, a seleção e decisão dos ativos que vão integrar as carteiras de fundos de investimento ou carteiras recomendadas, conforme o caso, e toda lógica por trás destes algoritmos, é dependente do fator humano. Assim, em maior ou menor grau, pode haver interferência subjetiva nas análises quantitativas.

Por outro lado, na hipótese de o modelo ser automatizado, o Compliance deverá constantemente monitorar seu correto funcionamento, das funcionalidades do software e de seu código-fonte, inclusive no que tange aos processos de governança das principais decisões de alterações deste código-fonte.

Independentemente do grau de automação, é muito importante que o investidor compreenda, claramente, em qual modelo está investindo. Isto é, se a plataforma online em questão oferece um modelo de gestão de recursos ou de consultoria de investimentos quantitativa, qualitativa, ou ainda, um modelo híbrido, também já disponível no mercado.

Além disso, em decorrência da natureza deste modelo negócios, pode existir potencial conflito de interesses no que tange à utilização, pelas gestoras digitais, de corretoras ou outros intermediários para execução automatizada de ordens de fundos e carteiras geridas. Isto porque, algumas utilizam plataformas intermediárias exclusivas, o que pode, potencialmente, ferir o dever de melhor execução, sendo, em regra geral, vedado pela regulamentação vigente o recebimento de rebates por gestores de recursos, administradores fiduciários e consultores de investimento.

No caso de fundos de investimento distribuídos em plataformas digitais, é importante estabelecer e testar mecanismos para, periodicamente, contatar investidores visando a compreender se seus objetivos de investimento sofreram alguma alteração.iii Embora disclaimers negativos possam ser comumente utilizados para tentar mitigar tal obrigação, invertendo ao cliente o dever de informar caso haja alterações em seus objetivos, nessa área, e sobretudo no mercado de varejo brasileiro, o disclosure pode não ser suficiente em razão do dever fiduciário do gestor e de suitability (do distribuidor), que exigem algum nível de interação humana com o cliente por parte dos prestadores de serviços.

No sentido oposto, se a gestora (ou distribuidor) coleta informações de seus investidores, mas não as utiliza, também é importante dar o devido disclosure.

Recomendações Práticas de Compliance e Controles Internos para Gestores e para Consultores Digitais

Seguindo a experiência de mercados mais maduros nesta área, e a nossa crescente vivência com clientes que operam através de sistemas automatizados e ativos digitais, alertamos que tais gestores e consultores de investimento devem elaborar e manter suas políticas e procedimentos de Compliance de forma a endereçar os riscos e preocupações específicos desta atividade, dentre as quais destacamos os seguintes:

  1. o código-fonte deve estar permanentemente atualizado, e disponível para a inspeção da CVM na sede da empresa em versão não compilada. Para tanto, o Compliance, em conjunto com o TI, deve testá-lo frequentemente, deixando claro em seus documentos os processos e a designação da periodicidade para tanto; 

  1. todas as funcionalidades do software, e “outputs” do algoritmo, devem ser testadas e estarem compatíveis com o modelo de gestão utilizado e divulgado publicamente;

  1. divulgar, adequada e tempestivamente ao público, através dos meios e documentos apropriados, sobre o nível de interação humana no modelo automatizado de seleção de carteira e decisões de negociações;

  1. documentar, através de política interna, detalhes sobre a governança do código-fonte. Isto é, quem são as pessoas que têm o poder de alterá-lo, no todo ou em parte, inclusive se há alçada do comitê de investimentos ou tecnologia, e qual seria o quórum para tais alterações. É, ainda, recomendável que sejam lavradas atas das reuniões que deliberaram sobre a alteração do código-fonte (seja sua aprovação ou rejeição);

  1. avaliar, periodicamente, as melhorias e refinamentos no modelo automatizado, eventuais restrições e alterações do mesmo para determinados fundos ou carteiras; e

  1. manter a equipe de Compliance com capacitação apropriada, realizando constantes treinamentos, para avaliação da tecnologia utilizada e ativos subjacentes, sobretudo, no caso de ativos digitais e criptoativos, em que o entendimento mínimo do ativo subjacente é essencial para análise do Compliance.

Ainda que se use algoritmos e robôs de investimento como modelo de operação, deve-se preservar a capacidade de inserir e monitorar restrições e enquadramentos específicos para cada fundo de investimento ou carteira geridos, em razão de seu dever fiduciário e, de uma forma geral, de oferecer investimentos compatíveis com os objetivos do cliente.iv  

Ademais, considerando o tipo de operação automatizada, as gestoras e consultoras digitais devem adaptar seus testes de prevenção de utilização de informações privilegiadas e outras práticas manipulativas de mercado, para incluir testes anti-spoofing.

Neste contexto, recentemente, uma corretora brasileira foi condenada pela BM&FBovespa Supervisão de Mercados – BSM ao pagamento de multa no valor de mais de 10 milhões de reais pelo uso de algoritmos de investimento, em potencial detrimento do interesse de clientes que utilizaram o referido sistema de automatização de ordens.v

É, portanto, extremamente importante que a equipe de Compliance monitore periodicamente a oferta e o uso de operações digitais ou automatizadas, e utilize ferramentas apropriadas para tanto, visando a garantir que o uso do algoritmo ou robô de investimentos ou trading não venha a ser caraterizado como prática de manipulação de mercado ou spoofing.

Conclusões

Os desafios do time de Compliance dos gestores e consultores de investimento digitais é tão crescente e disruptivo quanto são as tecnologias, e combinações de modelos regulatórios subjacentes. O uso intenso da tecnologia na busca de melhores resultados através da combinação ideal de perfil e objetivos do cliente é uma tendência no Brasil e no mundo.

Para que tal atividade seja desenvolvida de forma segura, o trabalho do Compliance interno é essencial, especialmente nos temas aqui tratados, tais como: (i) correta divulgação do modelo utilizado; (ii) realização de testes e análises constantes sobre a aderência do sistema ao modelo divulgado, e (iii) continuidade da razoabilidade e viabilidade do modelo de investimento no cenário corrente, incluindo o teste de performance do mesmo. Este monitoramento deve incluir, ainda, como mencionado acima: (i) teste periódico do código-fonte; e (ii) teste de estresse do modelo automatizado utilizado. 

———————————————-

i A exemplo das seguintes gestoras de recursos e/ou consultoras de valores mobiliários brasileiras que empreenderam, ao longo dos últimos anos, neste segmento: Magnetis, Vérios, Monetus e Warren. No cenário internacional, se destacam a Wealthfront e Betterment. De acordo com reportagem veiculada pelo Valor Investe em 20.08.2019, referindo-se às 4 (quatro) fintechs brasileiras acima mencionadas: “Juntos, eles somam hoje R$ 1,130 bilhão sob custódia e mais de 160 mil contas abertas.” Disponível em: https://valorinveste.globo.com/produtos/servicos-financeiros/noticia/2019/08/20/robos-de-investimento-se-reinventam-para-conquistar-o-mercado.ghtml

ii “Em meados de 2017, os robo-advisors já administravam aproximadamente 200 bilhões de dólares ao redor do mundo e uma estimativa agressiva aponta que esse montante deve chegar a 2,2 trilhões até 2020”. MARTINS. Ciro Silva. Robo-advisors e os deveres fiduciários dos assessores de valores mobiliários no Brasil. Disponível em: http://www.cvm.gov.br/export/sites/cvm/noticias/anexos/2019/20190821_Robo_advisors_deveres_fiduciarios_dos_assessores_de_valores_mobiliarios_no_Brasil.pdf

iii Conforme apurou a recém-publicada reportagem do Valor Investe, já citada: “A primeira etapa do processo – a análise do perfil de risco do cliente – é mais encorpada do que o tradicional ‘suitability’ das corretoras e bancos. Esse é o questionário obrigatório que traça a tolerância ao risco dos investidores.”. Em sentido oposto, em trabalho recém publicado por Ciro Silva Martins, buscou-se analisar o cumprimento do dever de suitbality pelos primeiros players do segmento.

Para maiores informações, vide: http://www.cvm.gov.br/export/sites/cvm/noticias/anexos/2019/20190821_Robo_advisors_deveres_fiduciarios_dos_assessores_de_valores_mobiliarios_no_Brasil.pdf; p. 12 13.; https://valorinveste.globo.com/produtos/servicos-financeiros/noticia/2019/08/20/robos-de-investimento-se-reinventam-para-conquistar-o-mercado.ghtml

iv O aspecto mencionado é especialmente relevante em relação à regulação norte-americana, relativa ao Investment Company Act, para fundos e veículos que usam o “safe harbor 3(a)-4” para não se registrar como fundo de investimento. Estes, em especial, devem manter fortes evidências de sua capacidade para implementar restrições automáticas e serviços de gestão de recursos customizada, em oposição à oferta de valores mobiliários, sem prejuízo da habilidade de prestar suporte específico a investidores, e manter os disclosures para seu tipo de operação. 

v Segundo as matérias publicadas pela mídia especializada, a corretora, através dos algoritmos, comprava papéis que seus clientes queriam vender antes mesmo de verificar se havia outros participantes interessados na compra, e, posteriormente, os vendia. Nesta dinâmica, as ofertas não eram colocadas diretamente no mercado, passando sempre pela intermediação da corretora, o que, lhe garantiu um lucro de cerca de R$ 117 milhões, entre 2016 e 2018. Esta decisão não foi publicada na íntegra até a conclusão deste trabalho.

Fontes: (i) https://exame.abril.com.br/negocios/xp-e-condenada-a-pagar-multa-por-prejudicar-os-proprios-clientes/; (ii) https://www.jota.info/tributos-e-empresas/mercado/bolsa-condena-xp-investimentos-preterir-ordem-16082019; (iii) https://valorinveste.globo.com/mercados/renda-variavel/bolsas-e-indices/noticia/2019/08/16/bolsa-condena-e-multa-xp-por-preterir-ordens-de-clientes-em-beneficio-proprio.ghtml


Faça o cadastro gratuito e leia até 10 matérias por mês. Faça uma assinatura e tenha acesso ilimitado agora

Cadastro Gratuito

Cadastre-se e leia 10 matérias/mês de graça e receba conteúdo especializado

Cadastro Gratuito