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JOTA Inside – Insider Trading e o julgamento do STJ do caso Sadia

Será o sistema punitivo brasileiro capaz de desincentivar uso indevido de informação privilegiada?

Além dos motivos particulares presentes na cabeça de qualquer um, consciente ou inconscientemente, quais poderiam ser as primeiras perguntas que um potencial infrator se faria antes de cometer um determinado crime?

Gary S. Becker, em Crime and Punishment: An Economic Approach, chega à conclusão de que a “racionalidade do crime” é composta pela análise entre os vetores “probabilidade de ser pego” e “potencial de punição”. Ivo Gico Jr. e Carlos Higino Ribeiro de Alencar, em When Crime Pays: Measuring Judicial Efficancy Against Corruption in Brazil, apontam que (i) apenas 34% dos casos envolvendo corrupção no país são efetivamente investigados; e (ii) desse percentual, somente em 3% há condenação. Com este resultado, surge a questão da efetividade nas normas jurídicas em casos apreciados pelo Poder Judiciário.

Olhando para a regulação do mercado de capitais, esta questão ganha concretude com o início do julgamento pelo Superior Tribunal de Justiça (STJ) do primeiro caso que analisa, sob o ponto de vista criminal, o uso indevido de informação privilegiada, também conhecido como insider trading.

Um dos objetivos da regulação do mercado capitais é garantir um mercado equitativo. Para tanto, determina-se a divulgação de informações relevantes na tomada da decisão de investimento. Todos os investidores devem ter acesso às informações ao mesmo tempo. É vedado, portanto, o uso de informação privilegiada com a finalidade de obter vantagem, para si ou para terceiros. Pesquisas sugerem que a existência de um mercado acionário com igualdade de oportunidades de lucrar favorece o seu desenvolvimento e está relacionado com o menor custo do capital, maior liquidez e formação de preços mais precisa.

No Brasil, é proibido o uso de informação privilegiada deste 1976.

A pessoa que pratica insider trading pode ser punida administrativamente pela Comissão de Valores Mobiliários – CVM, com advertência, multa (até três vezes o valor do ganho ou perda evitada), inabilitação ou proibição para atuar no mercado. Pode também eventualmente responder civilmente pelos danos causados ao mercado e aos investidores.

Em 2001, a conduta foi criminalizada. Por conta disso, as pessoas obrigadas a guardar sigilo da informação que praticam insider trading estão também sujeitas à pena de restrição de liberdade e de multa de até três vezes o valor da vantagem ilícita obtida com o ato criminoso.

Nota de Rodapé: de uma forma bem simples e prática (i) o mercado secundário é o ambiente de negócios conhecido onde há a compra e venda de ações de uma determinada empresa; e (ii) o direito administrativo sancionador é meio pelo qual o Estado exerce o seu poder de polícia como instrumento de regulação para punir, assim, aqueles que não cumprem com as regras do jogo. De forma geral, uma única conduta poderá atingir as esferas de direito privado (relações entre particulares), de direito público (relações entre privado e público ou apenas público) e ainda sim, se houver também previsão legal, essa conduta constituir-se-á um crime. Em cada uma destas esferas, portanto, haverá uma consequência.

Há uma pergunta a ser feita: apesar de existirem regras societárias, administrativas e penais e do aparato institucional para supervisão de mercado e para punição dos ilícitos, será que o sistema jurídico brasileiro é capaz de punir adequadamente aqueles que se utilizam de informações privilegiadas para obter vantagem? Será que as punições atualmente previstas desincentivam esta prática ilícita e, por consequência, os investidores acreditam na lisura do nosso mercado e na garantia de tratamento equitativo?

O primeiro caso de insider trading na esfera criminal nos dá algumas pistas para pensar sobre estas questões.

Trata-se de caso que movimentou reguladores de dois países – Securities and Exchange Commission – SEC, nos Estados Unidos da América, e CVM, no Brasil, bem como a estrutura institucional penal. Apesar da criminalização da conduta ter ocorrido em 2001, apenas em 2009 foi aceita a primeira denúncia e agora, em 2016, inicia-se a fase decisória perante o STJ.

No caso sob análise, dois ex-administradores da Sadia estão na berlinda. Com informações ainda não divulgadas ao mercado sobre a operação de oferta pública de aquisição pela Sadia de ações de emissão da Perdigão, o Diretor de Relação com Investidores (DRI) e um membro do Conselho de Administração da Sadia negociaram ADRs (certificado de ações da companhia brasileira negociados no mercado americano) da Perdigão na Bolsa de Nova York (NYSE). As negociações de compra e venda dos papéis foram realizadas em nome da empresa offshore. O primeiro teve um lucro estimado de USD 58,5 mil e o segundo, USD 139,1 mil.

A análise deste caso iniciou-se na SEC em 2007, onde os envolvidos firmaram acordo. O DRI foi proibido de atuar em companhia aberta por 3 anos e pagou o valor de aproximadamente USD 364 mil a título de multa. O membro do conselho de administração obrigou-se a pagar cerca de USD 316 mil e ficou impedido de atuar em companhia aberta pelo prazo de 5 anos.

No início de 2008, em julgamento do processo administrativo sancionador no âmbito da CVM, ambos foram inabilitados para exercer cargos em companhias abertas no Brasil pelo prazo de 5 anos.

Na segunda instância administrativa, em julgamento do Conselho de Recursos do Sistema Financeiro Nacional, conhecido como Conselhinho, no final de 2012, a pena de inabilitação foi reduzida de 5 para 2 anos para o DRI.

Sobre o Conselhinho leia as mudanças editadas por decreto pela presidente Dilma Rousseff.

Em 2009, o sistema jurídico brasileiro movimentou, pela primeira vez, as suas instituições para buscar uma resposta na esfera penal para o ilícito de insider trading. O Ministério Público Federal (MPF) apresentou a primeira denúncia sobre o uso de informação privilegiada no caso Sadia.

Em 2011, foi proferida sentença pela Justiça Federal. A decisão aplicou pena de (i) multa no valor de R$ 349,7 mil e tendo a pena privativa de liberdade, de 1 ano e 9 meses de reclusão, sido substituída por prestação de serviços à comunidade e proibição do exercício do cargo de administrador e/ou conselheiro fiscal de companhia aberta pelo prazo de cumprimento da pena para o DRI; e (ii) multa no valor de R$ 374,9 mil e tendo a pena privativa de liberdade, de 1  ano, 5 meses e 15 dias de reclusão, sido substituída por prestação de serviços à comunidade e proibição do exercício do cargo de administrador e/ou conselheiro fiscal de companhia aberta pelo prazo de cumprimento da pena.

Insatisfeito com a decisão, o MPF apelou ao Tribunal Regional Federal da 3ª Região (TRF3) pleiteando a majoração (aumento) das penas.

Em 2013, o TRF3 aumentou a pena privativa de liberdade com as seguintes penas: 2 anos, 6 meses e 10 dias de reclusão em regime aberto para o DRI; e 2 anos e 1 mês de reclusão, em regime aberto, em relação ao membro do Conselho de Administração. Além disso, os acusados foram condenados a pagamento de indenização por danos morais coletivos e a decisão manteve as multas aplicadas.

Na última terça-feira, dia 2 de fevereiro, a 5ª Turma do STJ deu início ao julgamento do recurso especial nº. 1.569.171/SP, de relatoria do Ministro Gurgel de Faria, referente a este caso. O julgamento foi suspenso, contudo, por um pedido de vista solicitado pelo Ministro Felix Fischer.

Interessante é que a 5ª Turma, e de forma inédita até então no âmbito do STJ, começou a discutir o conceito do que venha a ser informação privilegiada para configuração do crime de insider trading, o que deve ser entendido como vantagem obtida com a compra de ações, pois o negócio entre as empresas não se concretizou efetivamente da forma como Sadia e Perdigão previam, e para fins do artigo 387, IV do Código de Processo Penal, após redação dada pela Lei nº. 11.719, de 2008, se seria ou não possível se estabelecer a indenização de danos morais coletivos nesse caso. Além disso, discute-se sobre a incidência de prescrição.

Independentemente do resultado final deste julgamento, este caso tem grande relevância para se pensar concretamente as similaridades e diferenças das normas e da análise dos sistemas probatórios nas esferas penal e administrativa, sem contar eventuais repercussões no âmbito das relações privadas tendo em vista a possibilidade da reparação civil por danos morais coletivos.

O caso de insider da Sadia já é relevante por envolver duas jurisdições (EUA e Brasil), cooperação para troca de informações entre instituições estrangeiras (SEC) e nacionais (CVM e MPF) e determinar punições administrativas de proibição de atuação no mercado e pagamento de multas.

Agora é a vez da esfera penal dizer como o sistema jurídico responde à criminalização do uso indevido de informação privilegiada.

Será que esta esfera é capaz de agregar rigidez ao sistema punitivo administrativo? Será uma esfera relevante com capacidade de desestimular a prática de insider trading de maneira a servir como marco indicativo para a lisura no mercado de ações brasileiro?

O julgamento final pelo STJ vem mais de quinze anos após a criminalização da conduta e quase dez anos da negociação investigada, bem como sucede o pagamento de elevados montantes para o regulador americano e proibição de atuar naquele mercado e no brasileiro.

Este julgamento é esperado para identificar se e como o sistema penal pode funcionar como relevante esfera que será considerada na decisão do agente de mercado que pretende praticar insider sobre a “probabilidade de ser pego” e o “potencial da punição”, como colocado no início deste texto.

Vamos torcer para que o recurso seja conhecido e, no mérito, a 5ª Turma aponte para a efetividade na norma penal que criminaliza o uso de informação privilegiada no mercado de capitais brasileiro.


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